雖然巴菲特不常使用“商業模式”這個詞，但他對企業“如何賺錢”“為什么能持續賺錢”的看法，實際上就是對好的商業模式的判斷。

巴菲特強調的好的商業模式主要是有兩點：一是護城河，讓企業的優勢在競爭中被放大，另一個是可持續的自由現金流，比如不依賴新技術，不需要大規模再投資，隨著消費增長而自然擴大，高毛利、品牌忠誠度高，等等。

但A股上市公司目前的商業環境已不是巴菲特投資的全盛時期（1977~1997），中美商業環境的差異更大，很多當時看來固若金湯的護城河，在現在的中國可能非常脆弱，主要原因在于：

1、競爭更加惡劣，對手常常不惜自己巨虧也要把你搞垮

2、市場環境變化更快，政府監管風險更大，對手不但是同行，還來自其他行業，來自監管部門

3、消費者和客戶更缺乏忠誠度

在研究A股上市公司的商業模式時，要跳出巴菲特的經驗，回到企業戰略管理中第一性的問題，下面是我在商業模式研究中常常會問自己的三個問題：

問題一：企業的核心資源與關鍵業務是什么？

問題二：公司如何取得、使用并保護這些核心資源？

問題三：公司如何讓這些生產活動更有效率？

弄懂這三個問題，是理解一家公司商業模式的關鍵，本文先以現制茶飲行業兩種不同商業模式為案例，理解這三個問題為什么重要。

蜜雪冰城和奈雪的茶雖然都是現制茶飲店，但它們做的根本不是一類生意。蜜雪冰城賣一杯6-8元的奶茶，品牌方就可以凈賺1~2元；奈雪的茶上半年虧了1.1億，營收21億，假設半年賣了1億杯奶茶，每杯20元中品牌方要倒貼1元。

星巴克說自己賣的不是咖啡，而是社交空間，這只是一個比喻（所以也沒有人覺得星巴克的咖啡好喝），但蜜雪冰城賣的卻真不是茶，它的產品不是茶飲料而是原材料。

商業模式上的差異在第一個問題（企業的核心資源與關鍵業務是什么）上就顯現出來了：

直營模式為主的奈雪的茶，從一開始就是復制星巴克的商業模式，核心資源是門店，關鍵業務是賣飲品等產品，所以第二、三個問題，都是圍繞門店的選址、環境、服務、產品開發與組合，等等，來進行運營。

但現制茶飲產業鏈的下游，要求現制現賣，銷售場地分散，屬于“賣人頭”的服務模式，最主要的成本是房租和人力，既不能集中采購，也不能集中生產，沒有規模效應，相反，規模越大，直營管理的難度也越大，中美之間巨大的商業環境的差異，正是星巴克在中國很難與瑞幸競爭的原因，師傅尚且如此，奈雪的茶年年虧損也就不奇怪了。

而加盟模式的蜜雪冰城和古茗，核心資源并非門店和奶茶，而是加盟商，關鍵業務是為加盟商提供原材料和服務。蜜雪冰城的招股書上說的很清楚：

“公司收入主要來源于向加盟商銷售各類制作現制飲品和現制冰淇淋所需食材、包裝材料、設備設施、營運物資等產品，并提供加盟管理服務。”

它們在賺錢能力上的差異，正是由這兩種商業模式決定的，所以第二個問題（公司如何取得、使用并保護這些核心資源）的答案——

加盟模式在中國特別容易發展的原因在于，中國有海量“潛在加盟商”資源，他們往往有一家開了十幾年經營穩定的門店，積累了一些資本，預期也不高，只是手里有余錢想多開幾家店，找一個靠譜的品牌加盟，就成為更穩妥的經營擴張之道。

還有一些人，有原始資本積累，但缺乏投資的方向，又吃不了開店的苦，所以與有經驗的人合作，再找一個靠譜的品牌加盟。

缺乏模式效應的現制茶飲業，天生是一個適合小商家經營的行業，從媒體的一些報道中，可以看出蜜雪冰城對某一類加盟商的偏好：

有成功開店的經驗，但缺乏消費品牌打造能力；

有一定的原始資本積累，但缺乏抗風險的能力；

有吃苦耐勞的精神，但缺乏把生意做大的能力；

有簡單的成本控制和人員管理的經驗，但沒有管理大企業的能力；

當然，成功開過第一家蜜雪冰城店的老板，是第一優先。

核心資源的尋找并不難，無論是之前的絕味鴨脖和正新雞排，還是現在的蜜雪冰城和古茗，都是圍繞一個關鍵問題“如何讓加盟商更好地賺錢”展開。

這就是商業模式的第三個問題（公司如何讓這些生產活動更有效率），而蜜雪冰城和古茗給出的答案又有所不同：

蜜雪冰城是更低的材料成本。

現制茶飲產業鏈的上中游，是典型的集中生產，規模經濟，銷售額越高，單位成本越低，現制飲品的原材料包括水果、乳制品、咖啡豆等大宗農副產品，種植、生產準入門檻較低、原產地多元，整體市場供應充裕。只要有采購規模，品牌商就有非常強的議價能力。

有了規模，蜜雪冰城就可以在上游部分重要原材料產地建廠進行生產，降低了采購成本，減少了原材料運輸損耗，提升了供貨速度，并實現對核心食材的自產控制。

所以，對于蜜雪冰城而言，便宜是一種能形成商業閉環的定價策略，以規模換取成本的壓縮空間，以更低的成本擴大規模。

而古茗的答案是供應鏈效率。

古茗的開店策略是區域加密，堅持“供應鏈覆蓋到哪里，門店才開到哪里”的穩健擴張策略，在單一省份深耕至500家門店以上形成規模效應后再輻射周邊，41%的門店位于鄉鎮等遠離市中心的行政區域，深度滲透低線市場。

古茗是頭部茶飲品牌中唯一能向低線城市門店兩日一配鮮果和鮮奶的企業，兩日鮮達覆蓋97%門店，自有22個倉庫及362輛冷鏈車，鮮果損耗率低至10%，倉配成本低于總GMV的1%。

古茗雖然做不到“雪王”的規模效應的低成本，但供應鏈效率也實實在在幫助加盟商賺到了錢，全程冷鏈運輸確保了新鮮度和口感的一致性，在下沉市場大規模使用真鮮果、真鮮奶，可以形成一定的差異化。同時，“兩日一配”意味著庫存周轉極快，資金占用少，同時最大程度保證原料的穩定供應，避免因缺貨而導致的銷售損失。

加盟模式并非中國原生，但非常適合中國市場，所以能在多個行業占據優勢，中國惡劣商業競爭環境中，也催生了很多原生的商業模式，比如東方甄選。

東方甄選憑借知識直播帶貨意外走紅后，俞敏洪就確立了兩個與傳統直播不同的路線，一個是自營品為核心，自建供應鏈，一個是主播員工化，不直接參與銷售提成，為了這兩個路線，特別是后者，東方甄選付出了慘重的代價，營收規模至今仍停留在22年的巔峰時期。

但從商業模式的角度，俞敏洪的判斷恰恰在解決傳統直播的商業模式的核心問題“企業的核心資源與關鍵業務是什么？”

直播電商雖非中國原創，卻是率先規模化、系統化、并與電商深度整合的商業模式，它一開始就有兩種最主要的商業模式：

第一種是品牌自播或者店播，指品牌方發起的，大量使用腰部尾部主播和員工的常態化直播，賺產品毛利，強調長期持續運營。

這種模式是企業銷售渠道的一部分，所以核心資源是流量，關鍵業務是尋找流量、組織銷售。

第二種是頭部主播領頭的mcn機構模式（比如李佳琦），與第三方品牌選品合作，賺傭金、代理費或廣告費。

核心資源自然是頭部主播本身，由于主播自帶粉絲和流量，關鍵業務變成了選品和粉絲維護。

但這兩種都不是什么好的商業模式，問題二和三的答案都不是俞敏洪和資本市場認可的。

品牌自播模式的源頭新客流量被平臺卡死，23年8月東方甄選在淘寶上直播業務，結果流量被抖音直接掐斷，GMV掉了70%。

再看MCN模式，其復購流量被頭部主播壟斷，董宇輝的那些丈母娘粉絲對于東方甄選品牌毫無忠誠度，反而成為公司的負資產。這完全不是正常的商業運營，正常的公司客戶第一但不是被客戶綁架。

一家成熟的公司進入新行業，選擇什么樣的商業模式，除了行業特點外，還要考慮公司的固有文化。這就是俞敏洪說的：“新東方能發展到什么樣，都會帶有我個性的影子”。

東方甄選一開始是沒有頭部主播的MCN，這一模式流量雖然難，但利用新東方教培的悲情話題，冷啟動成功，但到后面，董宇輝“雙語直播”爆紅后，自然變成了頭部主播模式，這一模式需要的“粉絲維護”與新東方的公司文化極其沖突。這正是老俞當年放棄名師模式，導致老羅等一批名師出走新東方的歷史重演，所以“去董”是必然的結果。

在一個商業組合中，最不確定的因素就是人，底層員工會消極怠工，中層管理會欺下瞞上，CEO可能固執己見，好的商業模式不應該依賴任何一個人，而是靠“自組織”。

直播電商模式，資本市場看的最清楚，給不了估值，老羅當年的“交個朋友”，估值一直只有幾倍。直播為核心業務的公司中，東方甄選的估值一直是最高的，它并非增速最快，也不是最穩健的，更不用說那些是是非非，這個估值溢價就是給東方甄選與眾不同的商業模式的。

同一件事，不同的人往往有不同的發現，正因為俞敏洪本身排斥過于依賴頭部主播的模式，所以他從董宇輝的成功中發現的是這種“農產品銷售、原產地品牌與文化消費”的化學反應，背后有一個巨大的市場。

于是他主導東方甄選轉向當時正在興起的第三種直播商業模式——供應鏈直播。

2020年疫情初期，大量工廠、產業帶因線下渠道中斷，被迫通過直播“自救”，包括義烏小商品城商戶、廣州美妝產業帶、山東壽光蔬菜基地等開始在抖音/快手做“源頭直供”直播。

到了2021年，抖音、快手大力扶持“產業帶直播”，推出“源頭好物”“產地溯源”“性價比”等標簽，供應鏈直播模式迅速擴展，很多成熟的MCN機構也開始嘗試，比如辛巴團隊開拓白牌供應鏈、交個朋友與工廠合作定制產品。

作為商人的直覺，俞敏洪最初嘗試的就是農產品直播，雖然親自下場帶貨，效果平平，但后面董宇輝爆紅，品類標簽仍然是農產品，而且強調原產地。只是當時東方甄選仍然完全依賴第三方供貨，玉米、大米等標品，仍屬于達人帶貨模式。

所以俞敏洪在思考如何擺脫對頭部主播的依賴時，自然選擇把“供應鏈直播模式”升級為自建供應鏈這個更艱難、但更有價值的商業模式。

2022年下半年起，東方甄選開始試水自營產品，逐步構建供應鏈能力，這件事與“去董化”并行，是對早期直播商業模式的突破嘗試。

雖然不是供應鏈直播的開創者，但俞敏洪做了關鍵創新，將“文化+農產品+供應鏈”這三大經營特色融合：

1、用知識型直播建立新消費品牌形象；

2、用原地產標簽提升農產品溢價；

3、以“土特產集散中心”的名義，試圖整合區域供應鏈

到了2023年6月，東方甄選不惜抖音賬號被封禁3天，也要導流自家App，是趁董還在，嘗試解決流量受限于人的問題。

到了2023年底，“小作文事件”引發董宇輝出走，東方甄選自斷退路，俞敏洪加速推進“自建供應鏈+自營品+自有渠道”戰略。

在這個過程中，又加入了對“山姆會員制”和爆款戰略的借鑒，形成了現在東方甄選自營直播戰略的“產品—渠道—會員”的閉環。

這些商業模式的改變體現在了25財年的財報上，自營產品GMV占比提升至43.8%，自營產品營收占總營收的80%，毛利率改善至32.0%，同比+6.1pct。

自營產品：到25年5月底，累計推出732款自營SPU，同比+50%，品類從生鮮、零食擴展至營養保健、寵物食品、服飾等，其中生鮮占56%、食品飲料28%、滋補保健6%，凸顯“家庭高頻+健康品質”定位，并出現了衛生巾等爆品。

自建供應鏈：25年3月，首個自營冷鏈倉“華中一號倉”啟用，縮短物流時效、提升履約與品質控制。

自有渠道和會員體系：APP的GMV占比升至15.7%，付費會員規模同比+33.1%。主賬號粉絲結構中女性占比60%、40歲以下占比94%，與家庭消費與健康品類的自營定位高度匹配；

從財務數據看，東方甄選雖然并沒有補上董宇輝出走后的缺口。但整個商業模式基本按照俞敏洪當時的設想，打開了傳統直播電商的天花板，所以二級市場價格出現了一波爆漲，這不是簡單的炒作，而是代表估值體系的變化。

所以我們可以回到商業模式的“問題一”。

問題一：企業的核心資源與關鍵業務是什么？

答案是，核心資源是自建供應鏈和自有直播渠道，關鍵業務是向會員提供更有性價比的自營品。

但這個商業模式是否走得通，走得遠，取決于后面兩個問題的答案。

問題二：公司如何取得、使用并保護這些核心資源？

“自建直播渠道”是否成立，是這個商業模式中最大的難點，抖音目前仍貢獻了70%左右的GMV，這是最關鍵的不確定因素，這個問題其實是“自建供應鏈”和“自有直播渠道”這兩個核心的戰略目標，在企業不同的發展階段，哪一個是更優先的問題。

問題三：公司如何讓這些生產活動更有效率？

由于問題二答案的不確定性，問題三也留下更多需要跟蹤的方面：

首先是爆款模式，衛生巾等新品短期銷量亮眼，但爆品生命周期可能不長；公司尚需驗證如何在多個品類上持續孵化、迭代爆品，而非依賴個別產品短期沖量，否則GMV波動性將很高。

其次是冷鏈倉等重資產投入ROI的問題。華中一號冷鏈倉投入雖可提升履約效率，但在當前訂單量波動、區域銷量結構尚未穩定前，固定成本攤銷可能拉低利潤率，形成資產回收周期延長的財務風險。

還有會員數增長的問題，不必然帶來GMV與利潤同步增長，公司沒有披露會員貢獻GMV的具體數據。而且公司計劃通過地面講座、送禮等方式拓展會員，這類重投入、低規模化的拉新手段ROI有待驗證。

個人覺得最大的問題是管理團隊的問題。

相比另一家教培巨頭好未來，新東方更傾向于更多授權的模式，地方公司的經營自主權很大，這主要是因為學科培訓要基于各省的考試大綱，因地制宜，總公司主要負責品牌、人才培訓和方法論的輸出。

但這套管理模式放在電商公司身上，不但效率低下，而且很容易失控，“去董”本來可以用代價更小的方式進行。

所以俞敏洪當務之急，不但是找到代替孫東旭的更有零售管理經驗的人選，更是要重新建立一整套適合當前這種非常創新的商業模式的管理模式，包括供應鏈端，直播渠道管理，會員體系管理，重建組織架構，業務流程等等。

好的商業模式不是萬里挑一的天生完美，不是“護城河”“自由現金流”這一類可以簡單定義的，而是從極其激烈甚至惡劣的商業競爭中，幸存下來的生存模式，被毀滅了，只能自認倒霉，但凡不能毀滅你的，都會成就你。