引言

隨著國民經濟秩序的逐漸恢復，對兗礦能源發展有什么作用？總的來說，償債能力是反映企業及時償還尚未到還款期限債務的能力。煤炭、鋼鐵、房地產等行業作為供給側改革的重點，杠桿率水平常年維持在很高的水平上，既有一定的歷史原因，也不乏行業經營特質的原因。

財務表現有所提高

本節選取償債、盈利、營運、發展四種財務績效相關指標，全面分析兗礦能源在去杠桿中取得的效果。

（一）償債能力得到改善

兗礦能源充分利用供給側改革這一良好的發展機遇，主動實施去杠桿。二〇一五-二〇一九年的五年時間，兗礦能源通過多種去杠桿措施，使償債能力各項指標均有一定程度上的改善。在揭示企業償債能力方面，有息資產負債率這一指標更富有意義。兗礦能源有息資產負債率一直低于同年資產負債率20個百分點以上，二〇一五年有息資產負債率為50.04%，到二〇一九年，有息資產負債率降至31.46%。

即使二〇二〇年資產負債率激增，當年有息資產負債率也僅達到42.06%的水平，相較于二〇一五的50.04%低了近8個百分點。一般認為，企業短期償債能力可以用流動比率和速動比率來表示。自二〇一五年去杠桿政策出臺以來，下一年的流動比率和速動比率反而下降，而且幅度比較大，這個趨勢到二〇一七年至二〇一八年又開始回升，但仍未達到二〇一五年的水平，二〇二〇年流動比率降低至0.57，速動比率降至0.46。

僅從數據上看，兗礦能源流動比率與速動比率呈現出了非常顯著的下降，已經遠低于普遍認為的合理水平范圍，這表明兗礦能源的短期償債能力急轉直下。利息保障倍數通常用來衡量企業長期償債能力，兗礦能源利息保障倍數從二〇一五年的2.07上升到二〇一九年時的5.37，即使在二〇二〇年負債水平陡然上升的情況下也維持在4.44的水平，這也說明，兗礦能源在債務增加的情況下合理保障了償債能力。

從外部因素與內在動機方面，分析兗礦能源二〇二〇年間負債率的激增。從外部因素來看，由于二〇二〇年疫情造成的國內外經濟形勢的進一步衰退，致使煤炭市場價格持續動蕩。從內在動機來看，作為煤炭企業中的佼佼者，兗礦能源舉債擴張的策略，一方面是積極響應國家政策，兼并重組過剩產能；另一方面，兗礦能源積極布局能源產業，進一步強化了企業在煤炭行業的競爭力。

（二）盈利能力不斷增強

盈利能力通常用來對企業的利潤獲取能力或者資本增值能力進行評價，通過這個指標可以直接反映出企業在經營活動中表現出的獲取經濟利益的能力。如果企業的盈利能力不強，那么盡管償債能力、運營能力非常強，該企業的發展也將受到限制。

本文選取以下三個指標：營業利潤率指標衡量企業銷售盈利情況，凈資產收益率指標衡量股東收益水平，總資產收益率指標衡量企業資產價值。自供給側改革以來直至疫情前夕，兗礦能源各項盈利能力指標均呈增長趨勢。僅銷售凈利率在二〇一八年達到6.54%的峰值以后有所下滑，二〇一四至二〇一九五年間各項盈利指標均呈倍數增長。

可見，雖然兗礦能源在二〇二〇年疫情的影響下，盈利能力的各項指標有所下降，但在二〇一六年供給側改革以來，兗礦能源在盈利水平上取得了顯著的提升；受到疫情以及煤炭價格波動的影響，二〇二〇年煤炭行業整體盈利水平出現下降。隨著我國疫情的好轉以及經濟的逐漸復蘇，二〇二一年以來煤炭市場價格出現翻倍增長的局面，預計二〇二一年兗礦能源各項盈利指標較二〇二〇年的水平上大幅提升。

（三）營運能力有所提升

營運能力指標是對企業能力進行評價的重要指標，主要用于對企業銷售、資金周轉、正常運營等能力進行評價。通常用總資產、存貨、應收賬款三個方面的周轉率具體表達營運能力指標。兗礦能源的營運能力指標中，存貨周轉率自二〇一四年至二〇二〇年以來呈現先上升后下降的趨勢，應收賬款周轉率與總資產周轉率則呈現出逐年提高的情況。可以看出，兗礦能源在供給側改革的驅動下，杠桿率下降的同時，營運能力也隨之得到提升。

（四）發展速度不斷提高

兗礦能源自二〇一四年以來，總資產與營業總收入一直保持增長勢頭，其中總資產增長率在二〇二〇年達到24.58%，達到近7年的最高峰。營業收入增長率受煤炭市場價格的影響較大，因此波動較大。雖然同年的營業收入增長率下降到至0.14%，這與二〇二〇年的疫情影響有很大關系，仍能看出，兗礦能源的成長性一直處于較高的水平。

同時，兗礦能源研發投入自二〇一四年以來一直處于迅速增加的水平。近些年來，隨著逐漸淘汰落后產能、提高新產能的逐漸推進，兗礦能源依托雄厚的行業地位，通過增加技術研發支持資金，使企業行業競爭力不斷提升。隨著供給側改革的日益推進，國民經濟秩序的逐漸恢復，兗礦能源的發展速度將保持較高的水平。

通過上述財務績效指標的分析，不難發現，在供給側改革政策的驅動下，兗礦能源的盈利能力和發展能力均有提高，僅償債能力指標出現一定下降，本文認為這與兗礦能源近幾年的擴張策略有關。雖然該模型對于煤炭企業財務風等評估存在局限性，但也能夠在一定程度上反映出煤炭行業相較于一般制造業存在更高的潛在風險。因此我們根據Z-score模型中的各項指標做出進一步分析：

第一，短期償債能力有所提升。X1能夠體現目標企業的短期償債能力。反觀兗礦能源的X1指標得分出現了連年降低甚至得分為負的情況，這表明其短期償債能力較差。同時兗礦能源流動負債在總負債的占比較大，這表明兗礦能源存在較大的短期債務風險，X1指標得分在二〇一六至二〇一八年緩慢提高，則表明其償債能力有所提升。

第二，盈利能力有待增強。X2指標能夠反映目標企業的盈利能力，能充分表示企業的累計利潤。兗礦煤業的X2指標都為正值，在二〇一四-二〇二〇年期間在0.2水平線附近上下波動，整體呈現下降趨勢，表示兗礦能源的盈利能力不佳。由于兗礦能源資產總額擴張較快，使X2指標呈現下降趨勢，同時也表明企業的累計利潤在逐漸減少，企業管理者應對其財務風險保持較高的警惕。

第三，資產利用效率和企業經營管理水平不斷提高。X3指標能夠反映目標企業的經營管理水平與資產利用效率，并且從Z-score模型賦予該指標的權重可以看出該指標的重要性。在去杠桿政策推行以來，兗礦能源的X3指標實現連續增長，較二〇一五年增長253%，這表明兗礦能源在資產利用效率和企業管理水平方面取得較大進步。

第四，企業價值持續增長。X4指標反映目標企業的企業價值水平。兗礦能源的X4指標在二〇一五-二〇一九年持續增長，表明其實現了企業價值可持續增長。在二〇一五年去杠桿政策推行以來，兗礦能源的企業價值不斷增加，從另一方面說明其采取的去杠桿措施略有成效。最后，銷售能力和資產利用水平顯著提高。X5反映出目標企業的銷售能力和資產利用水平。

兗礦能源近幾年的X5指標實現翻倍增長，這表明兗礦能源去杠桿后實現了更高的資產利用率，同時主營業績大幅增長，從另一方面印證了兗礦能源經營管理水平的提高和企業價值的增加。綜上所述，兗礦能源在去杠桿后實現了財務風險的降低，但財務風險仍然處于一個不低的水平。下一步兗礦能源應著力改善自身的債務結構，降低短期負債水平，并且合理規劃投資，提高利潤水平。