《投資者網》謝瑩潔

新時代下新業態噴涌而出，以屈臣氏、萬寧等為代表的傳統零售連鎖店風光不再，THE COLORIST調色師、話梅、AYDON黑洞、喜燃等新零售搶奪市場，完美日記、WOW COLOUR等多個彩妝品牌店也迅速崛起，爭相搶奪Z世代的注意力。

在眾多美妝新零售企業中，廣東快客電子商務有限公司（下稱“KK集團”）以超40億元的累計融資成為黑馬，下一步其計劃在港股上市。

風光的另一面，公司的凈利潤虧損不斷加大，經營活動現金凈流量常年為負值，加盟店正在縮水，關于公司擴張后遺癥、未來增長乏力的爭議也在增多。

但也有觀點認為，KK集團依托獨特的加盟商機制、迅速復制的門店運營模式，未來將快速響應Z世代用戶需求，從而拉動盈利，實現可觀的業績增長。

估值乘上“新零售”風口

公開資料顯示，KK集團成立于2015年，并陸續推出迷你賣場KK館、主打生活方式集合的KKV、美妝集合店品牌THE COLORIST調色師，以及潮玩集合店品牌X11四個連鎖零售品牌，產品組合涵蓋美妝、潮玩、食品及飲品、家居品及文具等各大品類。

雖然成立時間較短，但KK集團在2020年就躋身“中國三大潮流零售商”。2018年至2020年及2021年上半年，公司營收分別為1.55億元、4.64億元、16.46億元、16.83億元，毛利率從32.1%升至36.2%。

2018年至2020年，KK集團GMV（成交總額）達到1.88億元、6.52億元和22.54億元，復合年均增長率達到246.2%。招股書預計，2025年以GMV計市場規模將達4750億元。

這也使得KK集團斬獲了深創投、璀璨資本、中信證券、京東等多家知名投資機構和互聯網巨頭的青睞。在2021年7月最新一輪融資后，其估值高達200億元。

KK集團在招股書中稱，公司競爭優勢主要在于多品牌、門店擴張戰略、消費者行為分析；大量商品和門店視覺、空間感受設計組成的新時代商業模式；擁有5個全國分銷中心的供應鏈系統等。

業內認為，KK集團快速增長的原因在于，公司抓住了“新零售”風口時機，迅速開新店、開大店。截止2021年上半年末，KK集團門店數量達到680家。其中KKV最多有281家；THE COLORIST有240家；X11為11家，KK館107家。

東吳證券指出，KK館線下門店集合了多種新奇、潮流元素，聚焦于年輕一代，重視顧客的購物體驗。我國消費行業發展的大趨勢是：越來越多的日常消費從線下轉移至線上，而線下消費越來越注重“體驗感”，這也正是線上購物難以替代之處。

快速擴張“后遺癥”

新店的高速擴張為集團貢獻了不小營收。2019年，公司連續開出了KKV和THE COLORIST兩種以大店模式為主的零售店，前者營收占比從2019年的17.7%增加到2021年上半年的62.3%，后者從4.3%增加到27.4%。

值得一提的是，KK集團超七成的門店擴張都源于加盟商。招股書顯示，從2019年到2020年，KK集團旗下品牌零售店的加盟商從164家快速增至424家，同期自有門店則只增加了85家。

KK集團之所以能在全國迅速鋪開規模，正是得益于其獨特的加盟機制：集團與加盟商共同成立合資企業，并向后者提供貸款及預付款項，貸款期限為3年。截至2021年上半年末，集團有股權投資安排的加盟店占總加盟店數量的78.7%。

KK集團的目的是通過前期資金資助扶持加盟店，保證加盟商有充足的動力去開店，同時控制風險，利用高度標準化的運營方式，門店經營迅速復制，實現不同區域快速擴張。如果其前期出現虧損也不至于拖累公司業績，未來等加盟商盈利后，再通過回購股權方式將門店并入集團報表。

國盛證券分析，KK集團的競爭優勢在于：供應鏈優勢，實行買斷制提升供應商合作意愿，龐大的供應商網絡確保品類豐富及高效交付；數字選品，以消費者為中心，大數據驅動，與買手制結合快速推新；數字化運營，門店管理高效以及品牌矩陣。

盡管有諸多優勢加持，但在新零售同質化的競爭激烈下，KK集團也難以保證消費者對新門店持續保持新鮮感。

事實上，KK集團的盈利能力并不穩定，新店開業當年往往能吸引不少人流，之后流量不斷下滑。以X11為例，作為2020年新推出的大店，其毛利率從2020年的40.4%下滑到2021年上半年的15.3%。

而如果新門店不能持續盈利，即使加盟店不被并入報表，公司財務報表上也難免有些問題，如庫存及現金流壓力。2021年上半年，公司存貨周轉天數為150天，其變現能力在同業競爭中處于劣勢，名創優品的該指標相當于KK集團的一半，僅為78天。

與之相對應的是，應收加盟商賬款水漲船高，截至2021年上半年末，已達到1.73億元，相比年初時增加0.83億元。

另一個不容忽視的問題是，公司經營活動現金流量凈額持續為負，2021年上半年為-3.56億元；2018年至2020年分別為-2519.4萬元、-3.8億元、-3.14億元。

關店與虧損額擴大

除加盟店的流量不斷下滑之外，KK集團還要審視由此帶來的品控問題。在黑貓投訴上，消費者們對于公司所售產品的品質多有詬病，有消費者表示，在一家開業不滿一年的KKV中買到了過期一年的產品。

于是，從2021年上半年開始，KK集團不再向加盟商發放新貸款，隨之而來的是加盟店迅速縮水。

2021年上半年，THE COLORIST調色師加盟店數量從170家縮至111家，關閉59家；同期KK館加盟店再關閉14家。招股書稱，關閉加盟店主要由于銷售業績未達到預期以及新冠疫情對加盟店業績的影響。

與之相對應的是，KK集團的直營門店比例在逐年上升，2019年到2021年上半年的直營門店比例分別為22.3%、23.7%、45%。

在提供了資金支持的情況下，加盟商流失速度依然較快。這也就意味著，部分加盟店尚未達到收支平衡，就已經因為經營不理想轉為自有門店了。

值得注意的是，2021年上半年，公司前五大客戶中，有兩大客戶是關聯方，還有兩家是KK集團控股的合營企業、及另一合營企業的股東方。其中第一大客戶為集團貢獻了12%的營收，遠超第二至五名的總和。

即便如此，KK集團的銷售情況相比疫情最嚴重時的2020年，也并沒有多大好轉。2021年上半年，KKV、THE COLORIST、KK館同店銷售同比增長分別為11.3%、0.4%和1.9%。

與此同時，公司虧損額還在不斷擴大。2018年至2020年和2021年上半年，公司三年半虧了近70億元，凈虧損額分別為0.79億元、5.15億元、20.17億元和43.97億元，

招股書表示：“銷售成本的不斷增加是由于店鋪內商品的需求和銷售增加造成，且受到門店網絡擴張的影響”。

有業內人士認為，同質化競爭嚴重的當下，KK集團難以將流量轉換為實際的盈利能力，發展前景有限。

也有研究機構看好公司未來發展前景。天風證券認為，作為潮流零售行業的頭部公司，KK集團在精品集合零售、美妝集合零售與潮玩等細分賽道上持續發力，依托獨特的加盟商機制、迅速復制的門店運營模式、新營銷模式下的用戶思維與多元互補的品牌矩陣，不斷提升經營效率與抗壓能力。在新商業生態成型、細分賽道行業增速均持平或高于市場整體增速的背景下，公司有望在未來繼續升級產品與用戶策略，積極應對市場變化、快速響應Z世代用戶需求，持續構筑自身核心競爭力，從而拉動盈利，實現可觀的業績增長。其同時提示，公司存在產品無法滿足消費者偏好、經營持續虧損、無法保持行業內競爭地位等風險。（思維財經出品）■