尷尬的茅臺！
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2月3日，茅臺創出歷史新高，按收盤價計算市值已經超過2.9萬億元——對于資本市場而言，茅臺已經成為一個不朽的神話。
今天就來談談這個茅臺。
1 茅臺的估值
2008年春節的時候，我提了兩瓶茅臺去看一位老領導，當時老領導說了一句話讓我印象特別深刻——中國未來如果出現一個奢侈品品牌，那一定是茅臺。
十幾年后再回頭審視這句話，我也不得不佩服老領導的洞察力。
那么，為啥老領導具備這樣的洞察力而我卻沒有呢？
撇開能力眼光的差距，我覺得最大的原因還是因為老領導是茅臺的消費人群，而我那時還不是。
不是茅臺的消費人群你就永遠感受不到茅臺在高凈值人群的需求有多么強烈。
接下來這句話可能會讓很多人不舒服，但卻是一個殘酷的真相——只有喝茅臺的人群才能理解茅臺。
過去幾年網上常常可以看到這樣的調查——你覺得茅臺股價（零售價）有泡沫嗎？
然后調查結果基本是一邊倒地認為有泡沫。
我一直覺得這類社會調查是沒有任何參考價值的。
原因很簡單，參與調查的人群絕大部分都不是茅臺的消費人群，讓不是消費群體的人群去判斷某個商品是否價格（價值）偏高是不是很扯淡？
甚至網絡上還曾經流行一種極其荒謬的估值邏輯——也就是用貴州省每年GDP與茅臺市值比較來判斷茅臺價值是否出現泡沫，一個地區GDP代表著這個地區當年創造財富總值，而企業市值代表企業的價值——這兩者明明是兩回事好不好？
2 基礎邏輯改變
那么，茅臺正確的估值邏輯是什么呢？
按照一般正常的邏輯，任何企業估值應該與它的業績相匹配，假如一個企業每年營業額是10億，利潤是1億，假如市場給這個企業PE（市盈率）給10倍，那么這個企業市值就應該是10億。
如果未來這個企業營業額增長到30億，利潤是3億，那么同樣按照10倍PE估值，這個企業市值就應該是30億。
按：PE是市盈率，就是在每股盈利不變的情況下，當企業將當年利潤全部拿出來通過股息分紅的情況下，投資者經過多少年可以通過股息分紅全部收回投資的年限指標。
以上只是普通的靜態估值邏輯——也就是企業估值跟隨業績同步增長的邏輯。但是市場經濟總是充滿著變化，一個企業在成長的過程中其估值基本邏輯是會發生根本性變化的——我把這種變化叫做基礎邏輯改變。
啥是基礎邏輯改變？
舉個例子。
假如有一塊土地，過去上面蓋的是廠房，是一個制造業企業，這個企業含廠房土地價值一般都很低，但是某一天有投資者買下這個工廠，然后將廠房全拆掉，土地從工業用地變成建設用地，上面全蓋樓，那么這塊土地估值基礎邏輯就出現變化——
從制造業估值變成房地產估值。極端情況下，這個前后價值差異會達到10倍以上！
在資本市場這個估值邏輯變化同樣也存在。
某個企業假如某年營業額是330億，利潤是150億，當時資本市場給它的估值是1500億（十倍PE），5年之后，這個企業營業額變成880億，利潤是440億——也就是說，它的營收與利潤都增長了2倍半，請問資本市場怎么給它估值？
正常情況是不是市值也增加2倍半？從1500億變成4000億左右？
如果你這么想就錯了，最后資本市場給它的估值是增長10倍！1.5萬億！
是不是很不可思議？
好吧，這個企業就是茅臺。
2015年它的營收與利潤就是330億與150億，當時市值是1500億，2019年年底它的營收與利潤是880億與440億，當時市值是15000億！當下茅臺市值再次翻了一倍大概是2.9萬億。
5年市值（股價）增長了接近20倍！
最神奇的是，在2015年它市值1500億時，市場給它的PE（市盈率）是10倍，現在2.9萬億市值的時候，市場給它的PE是64倍！
茅臺2015年后股價（市值）走勢（來源：新浪財經）
市值越來越大，PE反而越給越高，是不是很反常？
這就是估值邏輯的變化！
為什么2015年之后茅臺估值邏輯會出現變化？
因為茅臺從2015年開始市場銷售價一直在增長！
從2015年之后，我們在市場上買茅臺從800多一路飆升到2500以上，雖然茅臺對經銷商結算價只漲過一次，但是茅臺對經銷商結算價漲價的空間是很有想象力的（這個我們后面來談）。
茅臺市場銷售價翻了3倍，但是市場依然供不應求，這說明什么？
這說明茅臺的消費群體對產品價格根本就不敏感！
對終端產品價格不敏感的人群是啥人群？
妥妥的高凈值人群！
酒桌上消費茅臺，一瓶2000多，一頓飯可能干掉幾瓶茅臺消費上萬是啥消費？
妥妥的高端消費。
高凈值人群對應的高端消費產品是啥產品？
妥妥的奢侈品！
更何況，茅臺還不是普通的奢侈品，比如高凈值人群去買一個愛馬仕的包，一塊百達翡麗的表能用很多年，但是茅臺不一樣，一頓飯就可以干掉幾瓶，茅臺的主力消費人群每年消費茅臺少則幾十瓶，多則幾百瓶。
所以，茅臺屬于一種高頻消費的奢侈品。
茅臺零售價不斷提高之后，茅臺的估值邏輯就從過去按照白酒行業的龍頭定價——逐漸演變成按照一個高頻奢侈品給茅臺定價。
傳統的商品一般都遵循這樣的規律——單一品種奢侈品消費一般是低頻的；而高頻消費一般不是奢侈品。
但茅臺卻是一個奇葩的例外。
高頻+奢侈品，這兩個完全矛盾的商品屬性居然被茅臺這個商品奇妙地捏合在一起，這個想象空間就太大了！
所以，如果一般投資者沒看懂這個邏輯變化，2015年100元買入茅臺股票，按照企業價值要與業績相匹配的原則，你最多拿到300元就該賣掉——業績增長與估值增長完全不匹配嘛！實際上300元后面到現在還漲了7倍！
2015年如果誰說5年之后這個當時市值已經達到1500億的企業會增長20倍，是不是天方夜譚？
按：我對茅臺的這些認識不是馬后炮而是馬前炮。2018年10月A股上證指數跌到2440點，市場極度悲觀的時候，我寫下了《未來十年的風口：不是房市而是股市》，旗幟鮮明地看多中國資本市場未來。
在這篇文章里，我同樣旗幟鮮明地看多茅臺，那個時候，茅臺股價大概是400多元，2019年我在知識星球內部交流中也一直看多茅臺，2年之后，茅臺股價漲到2300多元。
《未來十年的風口：不是房市而是股市》（發表于2018年11月5日）
3 行業估值變化
資本市場估值邏輯變化的案例還有很多。
特斯拉，在2019年還是人憎狗厭的虧損企業，那個時候特斯拉創始人馬斯克甚至被很多人當做一個騙子，但是2020年特斯拉情況出現逆轉，短短一年多時間，特斯拉咸魚翻身，股價暴漲6倍多。
不但將馬斯克送上世界首富的位置，還讓特斯拉市值超過全球9大車企巨頭——大眾+豐田+日產+現代+通用+福特+本田+菲亞特克萊斯勒+標致總和！
其實特斯拉目前的銷售量與這9大汽車巨頭相比，連零頭的零頭都達不到。
從另一個層面來看，整箱價格大幅度提升，也是茅臺供不應求的一個表現。
所以，針對這種情況，茅臺出臺了嚴厲的拆箱令——我發給經銷商多少箱酒，經銷商就必須給我交回多少個茅臺酒紙箱。
但是，用腳指頭想，也可以知道經銷商有100種辦法可以對付這個拆箱令。
正所謂道高一尺魔高一丈，茅臺建議零售價與實際零售價差距如此之大，在巨大利益面前，企業的行政手段能有啥用？
7 茅臺的尷尬
現在問題來了，作為一個上市公司，茅臺管理層為什么要拼命抑制茅臺終端銷售價格？
按照官方的說法就是“讓老百姓也喝得起茅臺”。這個理由不管你們信不信，反正我是信了。
這里給大家講一個故事，故事來源是一個茅臺酒經銷商在酒桌上說的，我只能肯定當時喝的茅臺酒是真的，故事是否真實我不知道，大家就當茶余飯后的段子好了。
在茅臺前任掌門人還在任的時候，一次經銷商會議，有一個記者可能是茅臺酒喝多了，腦袋一熱就問了茅臺前任掌門人一個尖銳的問題——
原話記不清了，大致意思就是，現在茅臺市場定價是1499，其實老百姓都買不到這個價格，老百姓能買到的茅臺價格都是2500元以上。
那么，茅臺為什么不干脆把銷售價定位2500元，這樣對經銷商的結算價也能大幅度提高，對經銷商結算價大幅度提高意味著茅臺股份有限公司利潤將大幅度提高。
而茅臺做法卻是反其道而為之，拼命打壓終端價格（其實也沒用）。
那么，這是不是國有資產的潛在流失？
據說，這個問題讓茅臺前任掌門人久久無語。
PS：茅臺集團是貴州國資委所屬全資公司，茅臺集團持有茅臺股份有限公司54%股權。
所以，現在茅臺管理層面臨的局面是相當尷尬的。
雖然茅臺管理層做出了極大的努力來壓制茅臺終端價格，但是效果甚微——一線經銷商甚至通過整箱出售的批發價繼續變相漲價。
那么茅臺企業怎么辦？
或者提高茅臺零售價格，這個，呃，感覺阻力很大；
或者不提價，讓茅臺終端價格雙軌制繼續存在，呃，這個感覺潛在問題也很多；
我相信在未來某一天，這個問題總會給出答案的。
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