《投資者網》謝瑩潔

股價在6元/股上下浮動了一年多以后，雅戈爾集團股份有限公司（下稱“雅戈爾”，600177.SH）幾乎無計可施了。

期間公司不斷回購宣示對未來前景的信心，處置寧波銀行部分股份獲利9億元，還交出了四年來中報的最高業績，同時頻頻強調“回歸時尚產業，無關業務該停的都停掉”。

時至今日，雅戈爾動態市盈率仍在7倍左右，剔除估值為負數的公司，在申萬服裝家紡行業排名倒數第一。

估值排名倒數

8月31日，雅戈爾沉寂已久的股指突然躁動不安，開盤便奔向漲停板，收盤時以7.7元/股創下近一年新高。

當日，雅戈爾向資本市場投放了兩大重磅消息。

今年上半年，雅戈爾取得了四年來中報最高業績：營業收入69.58億元，同比增長51.8%；歸母凈利潤28.76億元，同比增長42%；扣非凈利潤同比增32%至25億元。

“地產板塊九里江灣、紫玉臺、大悅雅園和蘇州織金華庭等項目結轉確認交付，進而推動公司業績增長。”財報稱。

公司同期還宣布，8月12日至31日，其通過出售寧波銀行4844.7萬股，產生9億元投資收益，為上市公司貢獻4.68億元凈利潤。

投資貢獻疊加中報凈利潤，雅戈爾已鎖定了33.44億元凈利潤，超過2019年前三季度31億元的歸母凈利潤。不出意外的話，今年前三季度，公司凈利潤將繼續增長。

然而，資本市場的狂歡僅維持了一天。9月1日起，雅戈爾股價重新進入下滑通道，直到9月10日累計下滑8%，股價報收7.09元/股，跑輸服裝家紡板塊（2.3%）。

往前追溯，自去年年中時起，雅戈爾股價就維持在這一水平，動態市盈率一直在7倍上下浮動。

“導致雅戈爾估值偏低的根本原因在于多元化效果不理想。”易居研究院智庫中心研究總監嚴躍進告訴《投資者網》。

債務與訴訟風險

2007年，雅戈爾頭頂“寧波地產一哥”“服裝界巴菲特”稱號，確立服裝、地產、投資“三駕馬車”戰略，并開始了激進擴張。

彼時創始人李如成頗有心得地表示：“通過投資房地產和金融證券所賺取的利潤，是雅戈爾服裝做30年也賺不到的。”

《投資者網》統計發現，2007年至2020年上半年，公司總營收達到1662億元；其中服裝業務貢獻664億元營收，占比僅四成，余下六成基本由地產與金融貢獻。

今年上半年，其時尚服裝業務營收同比降17%至26億元，歸母凈利潤同比降39%至3.9億元。與之形成鮮明對比的是，公司投資業務與地產業務凈利潤同比增長18%、329%。

即便獲利不菲，雅戈爾依舊決意聚焦主業，近期公司大量減持寧波銀行時，表示不再進行股權投資。

近兩年來，李如成反復強調：“雅戈爾要用30年逐步打造成世界級時尚集團。對未來發展的思路已清晰，就是時尚產業。其他無關業務該停的都停掉，該收的都收掉。”

由于房地產和金融投資消耗了大量的現金，雅戈爾流動比率與速動比率常年低于2與1的正常值，今年償債壓力有增無減——

2020年中報顯示，公司貨幣資金從去年同期的163億元減少到96億元，一年內要償還的債務相比去年增加80億元至267.4億元。流動比率與速動比率分別為0.76倍、0.41倍。

過多的對外投資還帶來了經營風險。企查查數據顯示，雅戈爾關聯風險有3740條。其中主要有雅戈爾酒店、領峰創投被注銷；聯創電子、廣博集團信披違規；天一證券、藝鼎貿易經營異常；以及相關行政處罰、公示催告等信息。

地產與投資業務波動大、發展不及預期，也是公司堅決回歸主業的原因之一。

據克而瑞數據，2019年國內千億房企擴容到30多家，頭部房企奔向萬億。而雅戈爾仍在百億左右徘徊，以94億銷售額居全行業第164名；2020年上半年，其以62.8億元的銷售額排名129位。

投資方面。過往看，雅戈爾起碼投資超20家上市公司，包括浦發銀行、上汽集團、中信證券等比較知名的企業。其中寧波銀行較成功，其余多數投資并不出彩，2018年公司因中信股份的投資虧損，計提減值33億元。

“回歸”主業遙遙無期

這一次雅戈爾雷厲風行——在試點微商城運營的同時，開啟直播賣貨，主要方向是線上轉型。

今年3月，雅戈爾首場“307最寵男人節”直播帶動銷量突破542萬；4月，三場“十店聯播，百城同慶”直播分別達成542萬、1161萬、828萬的銷售額。

同時，在品牌設計上，雅戈爾也一改往日的“節儉”。2019年及2020年上半年，公司研發費用分別達到4422萬元、5174萬元，此前三年中報研發均不超過1000萬元。

而與此同時，雅戈爾仍無法放棄“無關業務”。2019年，雅戈爾耗資68億元拿地，相比2018年的34億元翻倍。

今年4月，雅戈爾牽手寶龍拿下溫州市核心片區廣化單元黃龍商貿城街坊二期地塊，總價48.62億元；7月與9月，子公司競得寧波市海曙區兩塊國有建設用地使用權，分別耗資25.63億元、18.7億元。金額已超去年全年。

受此影響，今年上半年，雅戈爾經營活動產生的現金流量同比下滑70%至6.34億元。

相似的場景總是接連上演。

早在2012年前后，雅戈爾便承認“對資本市場的依賴度偏高”，并表態將逐漸縮減投資規模，進一步加大對品牌服裝的投入力度。但此后卻依然沉迷于“炒股”。

2016年10月，李如成宣布商業轉型，要用五年時間再造一個雅戈爾。關小店開大店，重金打造“雅戈爾之家”，用5年時間創建1000家營業額在1000萬元以上的自營門店。

五年期間已到。截至2020年上半年末，公司各類網點合計2372家，平均營業額僅111萬元。而有關“雅戈爾之家”“大店戰略”的消息，在搜索引擎中也停止在2017年。

《投資者網》就相關問題聯系到雅戈爾方面，公司一直未能給出任何解釋。

據艾媒報告，雅戈爾近五年市占率變化不大，均為7%。

“說是‘三駕馬車’，可三個不同品種的‘輪子’裝在一輛車上，難免顧此失彼。”嚴躍進分析稱，“雅戈爾在金融投資、地產板塊上前期投入過大，騎虎難下；但現在回歸服裝主業并非好時機，因為公司仍面臨著品牌老化等諸多困境。”

為了挽回流失的資本，今年以來，雅戈爾不斷回購護盤。今年5月19日，公司公告稱，截至當日其已耗資25億元回購3.85億股，價格在6.11至6.79元之間。

這樣的舉措終究治標不治本。Wind數據統計，近兩年來，關于這家公司的研報分析僅有一則。“雅戈爾服裝數字化營銷增效，地產項目有序拓展；疫情期間公司全面啟微商城、直播營銷新模式，加速電商發展節奏；房地產板塊，在區域市場具有良好品牌力，后續儲備資源豐富，支撐可持續發展。”近期，國泰君安郝帥團隊給出了“謹慎增持”的評級。