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圖片來源@視覺中國wty曹操讀書網

文丨老鐵wty曹操讀書網

相信很多人跟我們一樣，對百度此次的收購行為起初是一頭霧水：作為一家持續(xù)強化AI投入的企業(yè)為何要在此時以36億美金的代價收購YY直播？明眼人都知道收購后可能會帶來營收的增長，但這是否符合百度當下核心利益呢？又或者百度如今的百度究竟處在怎樣的時點呢？wty曹操讀書網

自從百度宣布要收購YY之后，以上問題就一直纏繞我，結合百度歷史數據以及當下發(fā)展規(guī)律，本文試著來回答以上問題。wty曹操讀書網

作為一家創(chuàng)業(yè)逾20年的互聯網公司，“成熟”應該是資本市場給予百度最主要的標簽之一，該周期內企業(yè)需要具有：龐大的現金流支持，營收和利潤穩(wěn)定增長，對此類企業(yè)的估值方法也會由對成長公司的市銷率模型偏向于市盈率。wty曹操讀書網

在過去幾年時間內，在總市值管理上百度掉隊于騰訊和阿里，近期也被蔚來、拼多多、京東、貝殼為代表的新興企業(yè)所超越，參考上述的資本市場對成熟類企業(yè)的估值看法，其原因也不難尋找，即：作為一家搜索占據國內主導地位的互聯網企業(yè)，在移動互聯網興起之后，隨著微博，頭條系以及微信的崛起，百度并未將PC時代對流量的掌控復制到新時代，線上廣告地位不斷被稀釋，加之側重AI戰(zhàn)略之后，在研發(fā)費用支出方面又較為激進，這一切都說明如果用一家“成熟”公司的標準看百度，其市值確實是具有不穩(wěn)定性，也缺乏故事性。wty曹操讀書網

為客觀對比，我們取近十年的百度的營收和經營利潤率做圖如下。wty曹操讀書網

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2013年之前，無論是總營收還是經營利潤率都處在歷史最好的周期，稱這是百度最美好的時光一點也不為過，但如我們開篇假設所提到的，隨著移動互聯網興起，總營收疲態(tài)愈加明顯，尤其在百度外賣為代表的O2O業(yè)務大肆投資的2014-2016年，百度幾乎是以線上營銷收入養(yǎng)活賠錢的外賣，拉低了總經營利潤率，當然此中也包括創(chuàng)新性業(yè)務在早期的虧損。wty曹操讀書網

2017年出售百度外賣之后，經營利潤率立即得到體現，此后百度做大手百，以“搜索+信息流”這一組合重新殺向線上營銷市場，2018年，總營收得到較快成長，但由于前期內容支出成本，加上彼時重新確定了AI戰(zhàn)略地位，前期投入頗大，經營利潤率連續(xù)兩年下滑。wty曹操讀書網

2019年，百度總營收增長緩慢，經營利潤率走低，考慮到手百內容建設以及DAU表現已經基本穩(wěn)定（超過2億），手百轉軌基本告一段落，百度實質已經到了追求盈利能力的時候，2019年究竟是黎明前的黑暗，還是下一個黑暗的序幕呢？wty曹操讀書網

經過對上述11年歷史的回顧，不難看出從當下市值管理入手，百度仍然要從自己擅長且有比較優(yōu)勢的線上營銷市場去要市場，無論是今后的AI還是之前的O2O，在發(fā)展期間都需要高利潤率的營銷收入供養(yǎng)。wty曹操讀書網

對2019年究竟是百度黎明前的黑暗還是下一個黑暗序幕的判斷，其重點仍然應該放在線上營銷收入上，我們測算了2019年分季度以來百度核心的線上營銷收入的總營收（剔除愛奇藝）和當期毛利率情況，見下圖wty曹操讀書網

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進入2020年之后，除Q1收入、毛利率以及經營利潤率面臨下滑風險之外，Q2開始，以上數字都在不同程度上得到了改善，尤其是Q3，毛利率超過68%，經營利潤率達到35%，這幾乎是2013年尚在百度輝煌期內的表現，如此來看，2019年似乎是黎明前的黑暗了。wty曹操讀書網

2019年內容布局完善之后，尤其百家號初期對作者的大規(guī)模補貼已經結束，此外內容向手百遷移完成之后，百度購買流量成本也隨之壓縮，這都為前行的百度釋放了沉重的包袱，在期間費用又進行了不同程度的壓縮，改善營業(yè)利潤率。wty曹操讀書網

除此，我們最為關心的仍然是“百度在營收方面是否重新拿到了主動權”，也就是說此樂觀局面能否具有可持續(xù)，畢竟這才關乎百度真正的扭轉局面，對此我們了線上營銷的市場占有率情況，見下圖wty曹操讀書網

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在分析2020年Q2財報時，我們曾綜合之前幾個季度社消與線上廣告的關系推算Q2國內互聯網廣告總規(guī)模，其理論支撐為廣告主要為促進實體經濟銷售，社消起伏會如實反映在線上廣告大盤中，中間或許有服務類產品廣告，但對于總趨勢推算應該不會有太大影響，但與Quest Mobile數據有比較大的懸差（我們低估了線上廣告規(guī)模），我們認真對比后發(fā)現原因主要為：wty曹操讀書網

1.疫情之后游戲業(yè)極為火爆，諸如微博，騰訊的廣告收入相當部分增長是由游戲廣告帶動；wty曹操讀書網

2. Quest Mobile數據不包含搜索和電商競價廣告，也不包含直播，軟性植入等廣告。wty曹操讀書網

Q2以來，帶貨直播如火如荼，在社消未完全回正，且零售企業(yè)要在抽傭，坑位費方面成本加大開支情況下，很有可能削減常規(guī)投放，進而稀釋百度市場占比。wty曹操讀書網

其實也不難發(fā)現，從線上營銷來看待百度，會發(fā)現百度需要彌補相當多的缺憾：wty曹操讀書網

其一，搜索固然是百度的核心優(yōu)勢，但搜索著實沒有信息流類內容那般的時間占有率，雖然手百DAU在膨脹，但根據Quest Mobile數據百度用戶總時長是有被稀釋風險的，這就需要百度引入更有粘性以及能帶來新的營收方式的產品；wty曹操讀書網

其二，從客戶管理入手分析，百度在過去長時間的搜索廣告周期內，形成了對全國實體經濟行業(yè)的大規(guī)模覆蓋，諸如汽車，家電，甚至房地產等行業(yè)，這是百度的核心優(yōu)勢之一，但由于此前騰訊在游戲分發(fā)中的絕對優(yōu)勢，百度在此進取心也不大，自身也缺乏游戲為代表的新形態(tài)營銷案例，在此方面進展略小。wty曹操讀書網

我們并非要強行為百度收購YY給予合理性，而是理性分析至此：百度對YY的收購確實在產品以及客戶的配合方面都有著較為充分的必要性，此前也投資做直播，短視頻，但成績寥寥，用投資收購成熟產品也是可取的，YY的游戲屬性又可彌補在游戲類收入方面的不足。wty曹操讀書網

我們可直接跨過收購的合理性，直接探討百度這36億美金花的究竟值不值？wty曹操讀書網

截至2020年Q3，YY直播有4130萬的MAU，同比增長為3.4%，用戶規(guī)模幾乎到達峰值，當期總營收為28.9億元，經營利潤7.8億元，年度總營收大致在150億元上下，經營利潤在30億元上下。wty曹操讀書網

也就是說，百度給YY直播市銷率不過2倍，市盈率大致7倍上下，這應該不是一個過于高昂的數字。wty曹操讀書網

歡聚時代2020年Q3經營產生凈現金流為10.3億元，由于YY是集團主力產品，且該業(yè)務模式中并不會產生過多的應收和應付款項，可以確定YY季度經營產生的凈現金流不會低于6億元，年度也會在25億元上下。wty曹操讀書網

也就是說，百度收購之后并不會為此過分消耗現金流，這與此前收購糯米，做百度外賣是有明顯區(qū)別的，由于YY的MAU峰值已到，百度更需要進行的是流量的輸送。?wty曹操讀書網

那么，并購YY之后對百度究竟有何影響呢？wty曹操讀書網

2020年以來，百度優(yōu)化市值管理的意圖已經很是明顯，10億美金進行回購，小度科技獨立融資，對當下市值不滿，急于向外界證明未來潛力意圖乃是相當明顯，且又借市場低息在10月又發(fā)行了16億美元債券，是收購YY所需的一半。wty曹操讀書網

截至2020年Q3，百度剔除愛奇藝之后現金儲備共1380億元，當期自由現金流為83億元，在豐富的現金儲備下，壓縮成本要增效的管理思維下，單純用講述暫時看不到太大營收的AI故事來提振市值是不切實際的，倒不如用收購新業(yè)務，直接裝入盤子，這或許是講述新的資本故事的最快捷方式。?wty曹操讀書網

在新的故事之下，我們最為擔心的仍然是“融合”。wty曹操讀書網

在PC時代的高光時刻，為消耗手中越積越多的現金儲備和提高資產回報率，百度推出了以投資為驅動的“中間頁計劃”，即選擇投資扶持垂直細分領域的網站，將流量導入目標網站，以投資收益形式獲得比賣廣告和流量最高的收益率。wty曹操讀書網

結果如今大家也都清楚，除愛奇藝之外，大多數投資幾乎都以失敗告終，包括去哪兒，愛樂活，百姓網等等，這其中除行業(yè)競爭等因素之外，百度與投資對象之間的融合，強勢的廣告業(yè)務和子業(yè)務之間的配合這些細節(jié)因素都決定著成敗，當媒體在討論不同互聯網生態(tài)的投資風格時，百度近期都不在討論之列，這應該是百度方面所要深思的。wty曹操讀書網

收購YY之后，將其視為己出，全力納入生態(tài)子集，給予更多的資源扶持，打破部門偏見，推動企業(yè)管理效率，這應該是百度所走的路，相反，若管理體制不改，收購YY后也依然會荊棘密布。?wty曹操讀書網

收購YY之后，為YY導流，也就是說流量要內部消化，提高企業(yè)整體回報率，這是否會影響核心業(yè)務的利益，我們都不得而知，但處理好部門之間關系，強化配合應該是百度當下尤其要考慮的。wty曹操讀書網

我們暫不考慮渾水做空的真實性問題，就短期看百度收購YY利好因素更多，當然長期看配合。wty曹操讀書網

最后我們談談百度的市值管理問題。wty曹操讀書網

雖然百度一直在講述自己未來的AI故事，但迄今為止，資本市場對其定性仍然以資本線上營銷收入為主，這很無奈，但確實是現實。wty曹操讀書網

相當長時間內，百度仍然要堅持走營銷供養(yǎng)創(chuàng)新業(yè)務的道路，營銷是根基，在現金流以及盈利性方面堪稱百度壓艙石，百度長期以來對研發(fā)的高投入，雖然換回了自動駕駛技術的持續(xù)推進，但目前尚未反應到市值之上，如果將百度拆分為“線上營銷”+“創(chuàng)新業(yè)務”兩個公司，線上業(yè)務年收入在800億上下，經營利潤率也在200億上下，按照目前百度市值，TTM市盈率僅為14倍，也就是說，當前百度創(chuàng)新型業(yè)務都未納入華爾街對百度的估值范圍，確實存在嚴重的低估問題。?wty曹操讀書網

這里原因有許多，諸如在資本最喜追逐的科技公司中，百度主營業(yè)務缺乏故事性，又不如PC時代那般對流量分配的強勢地位，屬于新老交接企業(yè)，如今百度收購YY是否意味著接下來百度要開始講故事了呢？那么AI究竟何時為百度添彩呢？wty曹操讀書網

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在最新的《新能源汽車產業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035）》中，明確：加快車載操作系統開發(fā)應用。以整車企業(yè)需求為牽引，發(fā)揮龍頭企業(yè)和國家制造業(yè)創(chuàng)新中心等創(chuàng)新平臺作用，堅持軟硬協同攻關，集中開發(fā)車規(guī)級車載操作系統。wty曹操讀書網

百度這么多年在汽車操作系統方面投入甚大，若能擊敗華為，百度等對手，成為國內主流汽車操作系統，其前景就要光明許多。wty曹操讀書網

百度著手自動駕駛最早，是否能收割最早呢？wty曹操讀書網

安卓成為智能手機的主流操作系統，雖然谷歌并未公布去從安卓中獲得的具體收入，但根據一些機構推論其規(guī)模將在數百億美金，2011年，谷歌股價尚在250美金上下，至今已成長7倍，資本對安卓也給予了充分的溢價。wty曹操讀書網

自動駕駛未來對營收的帶動將不亞于安卓，甚至超過后者，我們想百度短期內收YY乃是短期內的資本故事，長期還是要看AI，重點看阿波羅。wty曹操讀書網

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