《投資者網(wǎng)》張偉

10月13日，寵物衛(wèi)生護理用品生產(chǎn)商天津市依依衛(wèi)生用品股份有限公司在證監(jiān)會官網(wǎng)預披露更新招股書，擬募資9.75億元，用于擴充產(chǎn)能和補充流動資金。

《投資者網(wǎng)》注意到，與今年5月首度遞交招股書時相比，依依股份的募資需求增加了3.54億元，具體為：新增衛(wèi)生護理材料項目，擬募資2.54億元；補充流動資金需求從1.2億元增至2.2億元。

最新招股書顯示，依依股份旗下寵物尿褲的產(chǎn)能利用率不到50%。而截至今年6月底，其經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額超過1億元、貨幣資金有近7500萬元。這種情況下，依依股份募資擴充產(chǎn)能及補充流動資金的合理性，被市場打了個問號。

上半年盈利突增

依依股份成立于2005年6月，2016年8月完成股改，公司主要從事一次性衛(wèi)生護理用品和無紡布的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品包括寵物一次性衛(wèi)生護理用品、個人一次性衛(wèi)生護理用品和無紡布。

財務數(shù)據(jù)顯示，2017年至2020年6月（下稱“報告期內(nèi)”），依依股份的營業(yè)收入分別為7.43億元、9.03億元、10.28億元和5.87億元；歸母凈利潤分別為1908萬元、3540萬元、1.07億元和1.11億元。

值得注意的是，雖然有疫情影響，依依股份今年上半年的盈利突然增加，這與無紡布銷售貢獻率的提升有關。報告期內(nèi)，無紡布的銷售收入分別為5153萬元、5934萬元、6830萬元和7503萬元，在主營業(yè)務收入中的占比從2017年的6.5%提升至今年上半年的13%。

據(jù)悉，依依股份的無紡布主要由其全資子公司高潔有限負責生產(chǎn)、銷售。自新冠肺炎疫情爆發(fā)以后，高潔有限以無紡布為原材料，研發(fā)、組建了民用口罩生產(chǎn)線并正式投產(chǎn)、銷售。不過，隨著疫情得到控制，無紡布的銷售占比可能會回歸常態(tài)，依依股份的主營業(yè)務收入還得繼續(xù)依靠寵物一次性衛(wèi)生護理用品。

報告期內(nèi)，公司寵物一次性衛(wèi)生護理用品的銷售收入分別為6.56億元、8.15億元、9.32億元和4.85億元，在其前三年主營業(yè)務收入中的占比約為90%，雖然今年上半年稍有下降也有83%。

“貼牌銷售”致毛利率偏低

除了主營業(yè)務收入依靠寵物一次性衛(wèi)生護理用品，依依股份的毛利率也低于同行，這與其商業(yè)模式以代工貼牌為主有關。

招股書顯示，依依股份的經(jīng)營模式以自主設計（ODM）、自主加工（OEM）的貼牌銷售為主，自主品牌（OBM）為輔。報告期內(nèi)，ODM/OEM的銷售收入分別為6.50億元、8.14億元、9.33億元和4.90億元，在主營業(yè)務收入中的占比分別為87.90%、90.28%、91.00%和83.59%，其余則來自自主品牌的銷售收入。不難看出，公司對貼牌的依賴程度之高。

據(jù)悉，依依股份的主要客戶包含PETSMART、沃爾瑪、亞馬遜、日本山善、日本永旺等全球連鎖零售商和專業(yè)寵物用品連鎖店及寵物用品網(wǎng)上銷售平臺，通過“以銷定產(chǎn)”的模式為上述公司提供代工服務。這也是導致公司議價能力不強、毛利率偏低的原因。

招股書顯示，報告期內(nèi)，依依股份主營業(yè)務的毛利率分別為14.49%、12.91%、21.89%和28.94%，低于同行業(yè)可比公司25%左右的均值。而公司毛利率在今年上半年大增，也得益于無紡布業(yè)務的提振。受口罩產(chǎn)銷量的刺激，其無紡布的毛利率從之前9%左右暴漲至今年上半年的63%。

此外，為提高綜合毛利率，依依股份也嘗試在自主品牌上發(fā)力。據(jù)招股書披露，從2018年起，依依股份在北京成立銷售辦事處，重點拓展寵物醫(yī)院、寵物店等渠道，并開設網(wǎng)上商城，直接向用戶銷售“樂事寵”、“一坪花房”等自主寵物品牌。

依依股份表示，公司目前正在加大自主品牌建設，在國內(nèi)和國外均積極拓展自主品牌產(chǎn)品銷售業(yè)務。今年上半年，其自主品牌的銷售收入為9602萬元，在主營業(yè)務收入中的占比約為17%，較前三年不到10%的占比提高了不少。

募投項目合理性因何存疑？

具體就擬募資9.75億元的用途，公司計劃將其中3.86億元用于寵物墊生產(chǎn)項目、1.14億元用于寵物尿褲生產(chǎn)項目、2.54億元用于衛(wèi)生護理材料生產(chǎn)項目、2.2億元用于補充流動資金?！锻顿Y者網(wǎng)》將其與今年5月公司首次遞交招股書時相比發(fā)現(xiàn)，不僅新增了衛(wèi)生護理材料生產(chǎn)項目，而且補充流動資金需求也從1.2億元增至2.2億元，這究竟出于何種考慮？

依依股份表示，目前公司產(chǎn)能受限，導致無法大力拓展新的客戶。本次募投項目實施后，將新增主營業(yè)務產(chǎn)品制造能力，突破目前產(chǎn)能對公司發(fā)展的制約，提升滿足客戶的產(chǎn)品供給能力。

實際上，依依股份擬募資1.14億元用于寵物尿褲的生產(chǎn)項目，卻存在產(chǎn)能利用率嚴重不足的情況。招股書顯示，報告期內(nèi)，寵物尿褲的產(chǎn)能利用率分別為44.16%、34.11%、42.97%和40.58%，也就是說，當前的產(chǎn)能利用率還未到一半。《投資者網(wǎng)》就“寵物尿褲的產(chǎn)能利用率不足50%仍要募資1.14億元用于擴充產(chǎn)能是否合理”等問題致函依依股份，但未收到公司任何回復。

另一方面，依依股份擬募資2.2億元補充流動資金的需求似乎也不夠充分。截至今年6月底，經(jīng)營性活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額約為1.08億元，同時其貨幣資金也有7485萬元。同期，公司斥資5030萬元購買短期銀行理財產(chǎn)品。

這種情況下，其用于補充流動資金的需求反而較半年前的1.2億元增加了1億元。依依股份稱，公司主營業(yè)務持續(xù)快速發(fā)展，需要充足的流動資金支持。可以看到，依依股份基本上不差錢，但還要堅持募資“補血”，其合理性自然也受到市場質(zhì)疑。