“廢太子”爆料“四宗罪”，如何影響雙匯發(fā)展？
圖片來(lái)源@視覺(jué)中國(guó)
文 | 巨潮商業(yè)評(píng)論，作者 | 荊玉，編輯?| 楊旭然
中國(guó)最大的肉制品龍頭雙匯發(fā)展如今正處在輿論的風(fēng)口浪尖上。
一個(gè)多月前，萬(wàn)洲國(guó)際發(fā)布的一則罷免公告，讓其執(zhí)行董事及副總裁萬(wàn)洪建瞬間變?yōu)椤皬U太子”。萬(wàn)洪建是萬(wàn)洲國(guó)際和雙匯發(fā)展董事長(zhǎng)萬(wàn)隆的大兒子，過(guò)去一度被視為集團(tuán)的接班人。
被罷免職務(wù)后不久，萬(wàn)洪建在接受媒體《第一財(cái)經(jīng)》采訪時(shí)控訴了父親萬(wàn)隆的“四宗罪”，包括：
雙匯國(guó)際收購(gòu)美國(guó)史密斯菲爾德公司；
雙匯集團(tuán)的新產(chǎn)品發(fā)展方向的中式化；
萬(wàn)洲國(guó)際十四五規(guī)劃部分主要指標(biāo)不切合實(shí)際；
萬(wàn)洲國(guó)際經(jīng)營(yíng)重心不應(yīng)該重美輕中。
這場(chǎng)“傳位”、“廢太子”等吸引眼球的巨富家族大戲，讓不少觀眾吃足了瓜。但也有人立刻聯(lián)想：“內(nèi)斗”會(huì)不會(huì)沖擊雙匯發(fā)展的股價(jià)？
實(shí)際上，在“廢太子”事件之前，雙匯發(fā)展的股價(jià)已經(jīng)陷入漫漫熊途。
截至8月12日收盤(pán)，其股價(jià)僅為27.24元/股，相比去年8月底創(chuàng)出歷史最高價(jià)63.33元，已經(jīng)腰斬不止。可見(jiàn)，“廢太子”并不是造成雙匯發(fā)展股價(jià)崩塌的關(guān)鍵因素。
雙匯發(fā)展股價(jià)表現(xiàn)（2020年4月至今）
家事是非放在一邊，萬(wàn)洪建控訴的萬(wàn)隆當(dāng)年決策的“四宗罪”，確已深深影響到今日的雙匯發(fā)展。
一個(gè)“重美輕中”收購(gòu)了美國(guó)史密斯菲爾德的雙匯發(fā)展，和假設(shè)中專注于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)擴(kuò)張的雙匯發(fā)展，注定會(huì)是完全不同的成長(zhǎng)路徑與結(jié)果。
當(dāng)初“重美輕中”決策如何影響了今天雙匯發(fā)展？通過(guò)萬(wàn)洪建的控訴，我們得以重新審視這家公司的企業(yè)價(jià)值。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，這或許是更好的吃瓜姿勢(shì)。
01 “四宗罪”
2013年的收購(gòu)案，直接影響到了雙匯發(fā)展的整體業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和發(fā)展重心。
梳理萬(wàn)洪建控訴萬(wàn)隆決策的“四宗罪”，產(chǎn)品細(xì)分品類和目標(biāo)管理方面的問(wèn)題無(wú)關(guān)宏旨，其中最核心的關(guān)鍵問(wèn)題，還是指向2013年的國(guó)際并購(gòu)。
2013年5月，雙匯發(fā)展收購(gòu)了美國(guó)最大的生豬養(yǎng)殖企業(yè)史密斯菲爾德的全部股權(quán)，耗資約71億美元，是當(dāng)時(shí)雙匯凈資產(chǎn)的數(shù)倍（2013年雙匯發(fā)展的凈資產(chǎn)為150億元）。
為此次收購(gòu)，雙匯發(fā)展在2012年增發(fā)股份，從市場(chǎng)募資246.6億元。雙匯發(fā)展也因此得到了國(guó)外的豬肉源頭。兩者在業(yè)務(wù)上存在一定互補(bǔ)性，有不少人看好。
但萬(wàn)洪建的反對(duì)意見(jiàn)認(rèn)為，“美國(guó)的生豬養(yǎng)殖業(yè)基本已經(jīng)成熟，沒(méi)有太大的發(fā)展空間，相比而言，中國(guó)市場(chǎng)潛力發(fā)展空間比美國(guó)要強(qiáng)、要快。”
從目前的后驗(yàn)視角判斷，彼時(shí)萬(wàn)洪建的觀點(diǎn)是對(duì)的。如今同樣位于河南的牧原股份已成為全球生豬出欄量最大的企業(yè)，超過(guò)雙匯收購(gòu)的史密斯菲爾德，市值更是萬(wàn)洲國(guó)際的三倍。
但事實(shí)已然發(fā)生。2013年的收購(gòu)案，直接影響到了雙匯發(fā)展的整體業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和發(fā)展重心。
首先是雙匯的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中，海外進(jìn)口的肉類不斷增加，導(dǎo)致生鮮凍品的比例大幅度提升。雖然大家普遍印象中雙匯是做肉制品，但生鮮凍品已經(jīng)逐漸占據(jù)了雙匯營(yíng)收的大頭。
萬(wàn)洪建表示，從2015年到2020年，雙匯發(fā)展的肉類進(jìn)口量從16萬(wàn)噸攀升到72萬(wàn)噸，其中80%來(lái)自美國(guó)史密斯公司。但與此同時(shí)，雙匯的生豬屠宰量由2015年的1230萬(wàn)頭一路下滑，跌到2020年的710萬(wàn)頭。
從雙匯歷年業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中不難發(fā)現(xiàn)，生鮮凍品的毛利率其實(shí)是最低的，不到10%；而包裝肉制品的毛利率則在30%左右，遠(yuǎn)高于生鮮凍品。
這導(dǎo)致的一個(gè)結(jié)果是，雙匯發(fā)展最賺錢的包裝肉制品業(yè)務(wù)在過(guò)去幾年內(nèi)幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)，不怎么賺錢的生鮮凍品業(yè)務(wù)倒是發(fā)展得不錯(cuò)。因此拖累了公司整體的利潤(rùn)增速。
除此之外，大手筆收購(gòu)史密斯菲爾德導(dǎo)致雙匯母公司負(fù)債率極高。為此雙匯不得不連年大手筆分紅，分紅比例極高。這影響到了利潤(rùn)的再投入，也就沒(méi)錢大力投入營(yíng)銷推廣、拓展肉制品業(yè)務(wù)，影響到了公司的發(fā)展速度。
02 難與豬周期共舞
雙匯發(fā)展也始終很難擺脫業(yè)績(jī)的弱周期性，無(wú)法與豬周期愉快共舞。
有不少業(yè)內(nèi)人士看好雙匯2013年的收購(gòu)，主要是看中了雙方業(yè)務(wù)上的互補(bǔ)性和協(xié)同性——史密斯菲爾德負(fù)責(zé)生豬養(yǎng)殖，雙匯的主業(yè)是肉制品和屠宰，兩者強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。
一般來(lái)說(shuō)，豬周期上行時(shí)，屠宰業(yè)和肉制品行業(yè)都會(huì)遭到負(fù)面影響，體現(xiàn)在屠宰量減少、屠宰利潤(rùn)被擠壓和肉制品的成本上升。
但雙匯的中外協(xié)同很好的避免了這一問(wèn)題。中外協(xié)同可以在國(guó)內(nèi)豬肉價(jià)格高企時(shí)，用進(jìn)口肉彌補(bǔ)國(guó)產(chǎn)肉的外銷缺口，降低高肉價(jià)對(duì)肉制品成本的影響，還能通過(guò)投放低價(jià)庫(kù)存肉獲取利差。
這在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上也有所反應(yīng)：2020年年度，雙匯的生鮮產(chǎn)品國(guó)產(chǎn)肉產(chǎn)量比同期下降44.52%，主要原因是報(bào)告期內(nèi)受疫情及市場(chǎng)行情影響，生豬屠宰量較同期下降較多，但由于進(jìn)口肉銷量上漲較多，生鮮產(chǎn)品總外銷量?jī)H下降7.02%——進(jìn)口豬肉填補(bǔ)了其中的空間。
也正是因此，雙匯發(fā)展2020年?duì)I收同比增長(zhǎng)22.51%，凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15.04%，并未受到豬價(jià)高企的負(fù)面影響，反而業(yè)績(jī)大好。
同樣的效應(yīng)也發(fā)生在上一輪豬肉漲價(jià)周期，由于雙匯發(fā)展可以低價(jià)獲取美國(guó)進(jìn)口豬肉，在2016年豬肉價(jià)格一路飆升之際，雙匯發(fā)展的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)沒(méi)有受到太大影響，還實(shí)現(xiàn)了3.51%的正增長(zhǎng)。
但是，當(dāng)豬肉價(jià)格下行時(shí)，雙匯卻不能夠靈活的調(diào)整豬肉進(jìn)口。此時(shí)，國(guó)際豬肉與國(guó)內(nèi)的成本持平或者更高，雙匯的成本優(yōu)勢(shì)也就消失了，甚至?xí)艽送侠邸?/strong>
2017年的國(guó)內(nèi)豬肉價(jià)格下行周期時(shí)。美國(guó)豬肉價(jià)格接近國(guó)內(nèi)，雙匯失去成本優(yōu)勢(shì)，當(dāng)年的營(yíng)收和利潤(rùn)雙雙下滑。
今年同樣的情況再次發(fā)生。雙匯今年的半年報(bào)顯示，營(yíng)業(yè)收入同比降低4.02%，凈利潤(rùn)同比下滑了16.57%。
對(duì)于利潤(rùn)下滑，雙匯的解釋是2020年凍品盈利基數(shù)較高、本期由于中外價(jià)差收窄進(jìn)口肉盈利下降、員工及市場(chǎng)費(fèi)用的投入增加等。財(cái)報(bào)顯示，公司上半年僅凍品庫(kù)存計(jì)提減值金額就高達(dá)8.39億元。
也就是說(shuō)，由于收購(gòu)史密斯菲爾德形成的中外協(xié)同，雙匯在去年豬肉價(jià)格高企時(shí)，反而利潤(rùn)大增，今年豬肉價(jià)格跌慘時(shí)，反而利潤(rùn)下滑。
這與大部分人的慣常想法以及部分機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)都完全相反。同時(shí)也意味著，即使進(jìn)口美國(guó)豬肉形成了中外協(xié)同，雙匯發(fā)展也始終很難擺脫業(yè)績(jī)的弱周期性，無(wú)法與豬周期愉快共舞。
03 被忽視的弱周期性
雙匯這種慢速、但是穩(wěn)定的增長(zhǎng)，足夠?yàn)橥顿Y者提供可觀的回報(bào)。
豬肉價(jià)格高企時(shí)，利潤(rùn)大增，豬肉價(jià)格下跌時(shí)利潤(rùn)下滑。——正是因?yàn)殡p匯發(fā)展這種奇怪的周期變化，使得其“誤導(dǎo)”了一大批所謂的價(jià)值投資者。
在彼時(shí)資本市場(chǎng)對(duì)于“各種茅”的炒作當(dāng)中，不少投資者相信龍頭公司強(qiáng)者恒強(qiáng)，高估值未來(lái)都可以得到消化，推高了雙匯發(fā)展的估值，卻忽視了雙匯本身存在的特殊的周期性。
可以看到，2020年8月雙匯發(fā)展股價(jià)創(chuàng)出歷史新高，市盈率也達(dá)到了近幾年的新高35.48倍。但彼時(shí)實(shí)際上正是雙匯業(yè)績(jī)的周期高點(diǎn)，按照周期股的投資規(guī)律，反而是最應(yīng)該撤退的。
此外，雙匯業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)性與35倍PE也很難相匹配。
正如前文所言，當(dāng)初萬(wàn)隆“重美輕中”的決策，造成了雙匯以生鮮凍品為主的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，也影響了雙匯的整體成長(zhǎng)性，可以看到其近5年的利潤(rùn)增長(zhǎng)速度都不超過(guò)15%。對(duì)于這類增長(zhǎng)較慢的公司，資本市場(chǎng)往往很難給予其高估值。
不過(guò)，從最早的漯河市肉聯(lián)廠到中國(guó)知名的肉制品巨頭雙匯國(guó)際，再一躍成為擁有中美歐三地最大市場(chǎng)份額的世界級(jí)豬肉食品企業(yè)萬(wàn)洲國(guó)際，雙匯勝在市場(chǎng)地位的牢固和穩(wěn)健。
雙匯這種慢速、但是穩(wěn)定的增長(zhǎng)，也足夠?yàn)橥顿Y者提供可觀的回報(bào)。根據(jù)巨潮測(cè)算，即使經(jīng)歷了股價(jià)大幅下挫，從2011年7月31日雙匯收盤(pán)價(jià)的12.75元到2021年7月31日收盤(pán)價(jià)的25.68元計(jì)算，投資雙匯發(fā)展的年化收益率也可以達(dá)到7.25%。
再疊加近10年的平均股息率6.15%（盡管高分紅部分源于母公司萬(wàn)洲國(guó)際資金需求），使得投資者的年平均收益率達(dá)到了13.4%。
長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)的屠宰業(yè)務(wù)格局當(dāng)中，老大雙匯屠宰業(yè)務(wù)的市占率才2.4%，排在后面的金鑼和雨潤(rùn)市占率才1%左右，整個(gè)行業(yè)前3的市占率才不到5%，相比發(fā)達(dá)國(guó)家屠宰行業(yè)市場(chǎng)集中度，我國(guó)仍有很大提升空間。
肉制品方面，根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計(jì)，我國(guó)目前肉類消費(fèi)還是以鮮肉為主，肉制品的消費(fèi)量占比僅在13%左右，對(duì)比世界平均肉制品占肉類的消費(fèi)比例在45%左右，我國(guó)的肉制品消費(fèi)量占比還有較大的發(fā)展?jié)摿Α?span style="display:none">JDZ曹操讀書(shū)網(wǎng)
因此，盡管雙匯成長(zhǎng)性不強(qiáng)，但勝在穩(wěn)健，長(zhǎng)期來(lái)看，其仍然有著廣闊的發(fā)展空間，能夠?yàn)楣蓶|提供不錯(cuò)的投資回報(bào)。管理層的風(fēng)險(xiǎn)值得注意，但萬(wàn)隆在8月12日辭任萬(wàn)洲國(guó)際行政總裁一職，對(duì)企業(yè)更長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展來(lái)說(shuō)，或許是一個(gè)好的開(kāi)始。
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2021-01-29 10:51:35 又要豬肉地球 -
求封得封，大陸禁止進(jìn)口臺(tái)灣毒豬肉！
原創(chuàng)： 一棵青木來(lái)源公眾號(hào)：遠(yuǎn)方青木已獲轉(zhuǎn)載授權(quán)瘦肉精能不能吃？我們是否應(yīng)該喂民眾吃瘦肉精？很多人納悶了，這是個(gè)問(wèn)題么？正常的國(guó)家都不會(huì)喂民眾吃瘦肉精吧。瘦肉精這種東西不僅會(huì)嚴(yán)重?fù)p害身體健康，導(dǎo)致胎兒畸形并有誘發(fā)癌癥可能，而且會(huì)在人體內(nèi)累積，早就被歐盟、中國(guó)大陸和俄羅斯等全球160多個(gè)國(guó)家嚴(yán)格禁止了。在2002年，中國(guó)就規(guī)定禁止瘦肉精（萊克多巴胺）在肉類養(yǎng)殖中的添加和使用。2007年，國(guó)家監(jiān)督檢疫局總局局長(zhǎng)李長(zhǎng)江在媒體回答時(shí)明確指出，中國(guó)大陸對(duì)萊克多巴胺的標(biāo)準(zhǔn)是不得檢出。也就是說(shuō)，大陸對(duì)瘦肉精的要求是絕對(duì)...
2021-01-29 06:50:10 臺(tái)灣豬肉大陸 -
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