危機中的香港！
資產泡沫：金融危機前的繁榮
在《香港的錢袋子》里，老油條詳細地介紹一段有意思的歷史：香港在上世紀八十年代初的貨幣危機后，進行了改革，錨定美元的“聯系匯率制度”由此登上了歷史舞臺，并且至今都是港元的發鈔依據。
在這種制度下，香港的發鈔銀行必須向外匯基金上交1美元才能發行7.8港元。
香港因此避免了匯率波動帶來的金融不穩定，就維穩的角度看，聯系匯率制度其實是個不錯的制度。
當然這種制度也有一定的問題，比如老油條提到的自主貨幣政策不靈活：香港金管局淪為美聯儲遠東分行，以至于本應在80年代末提高利率阻止經濟過熱，卻因為港元與美元掛鉤而無法自主選擇貨幣政策，只能也跟著美聯儲一再降息，在經濟已經過熱的情況下向市場投放了大量熱錢。
但在我看來，倒也可以理解，畢竟美元才是國際貨幣，美聯儲相當于世界央行，被美聯儲放水淹了的小經濟體太多了，不差香港一個，“美國感冒，全球吃藥”才是當時世界的常態，讓香港官僚徹底避免美聯儲大水漫灌的風險才是不現實的。
說白了，匯率不可能三角總得有所取舍，固定匯率、外匯自由交易和完全自主的貨幣政策，你永遠只許要兩個，天王老子來了也沒用。
而在回歸前的香港，穩定才是頭等大事，要給資本以信心，馬照跑，舞照跳。匯率穩定，都還好說。
至于維持穩定會有長期的惡果？這陣子先過去再談以后吧。當時為了維持香港穩定帶來的長期惡果是有一些的，有些比較危險，我們就寫點不危險的。
我們接著《香港的錢袋子》繼續，九十年代初香港經濟形勢比較好，熱錢又多，除了推高了香港資產的價格，除了老油條提到的房地產，還有股市，那也是鮮花著錦，烈火烹油。
當然，公允地說，這也不是香港一家的問題，上世紀下半葉崛起的亞太地區那幾個小龍小虎都多多少少有經濟過熱、資產泡沫的問題。這一方面是經濟周期的必然現象，加上美國感冒全球吃藥；另一方面也是之前十多年年它們發展太快了，對風險的判斷不足——要不然怎么會發生亞洲金融危機呢？
在亞洲金融危機前的香港，1997年上半年房價就在半年內大幅抬升三到五成，就連快要回歸都成了炒房的噱頭。
股市也很夸張，恒生指數從1995年初的低位6967.93點大幅上升，到1996年底的13451.45點，兩年間升幅高達93%。1997年眼看回歸也很順利，香港股市繼續攀升，恒生指數在8月7日創下16673.27點的歷史記錄，比年初再上升24%。
畢竟回歸前后天下依然太平，大家對香港經濟的信心依舊充足。
歷史教訓告訴我們，人們往往在順境都對自己過于自信，以至于過分高估個人努力，低估歷史進程。
金融阻擊戰：港府的慘勝
“馬照跑，舞照跳”生動到一聽就是總設計師口吻，6個字就把九八回歸后香港生活方式和社會制度不變的意思表達到位了。
而在資本市場也有個生動的比喻，那就是：
“當音樂停止，一切會變得復雜。但是音樂仍在演奏，你必須起身舞蹈，我們仍然在跳舞。”
這里的“音樂“是指經濟形勢好的時候，而”舞蹈“則是投資（機）行為。真正的聰明人，會在鮮花著錦、烈火烹油的時候高位套現離場，而不是傻乎乎地在音樂快停止的時候還”手照搖，舞照跳，假裝啥也不知道，沒有事，沒有事，看著天空笑一笑“。
可是不少人正左邊畫龍右邊畫彩虹來勁呢，音樂停止的時候就晚了。
亞洲金融危機爆發之后，香港的資產價格受到了強烈沖擊。
很多公眾號已經寫過了1997到1998年間港府是怎么阻擊國際炒家的，但是其實這場金融阻擊戰還是慘勝，香港經濟也付出了很大代價。更何況危機到處蔓延，香港情況本就好不到哪里去。
那時香港金融阻擊戰目標是維持港幣匯率穩定，所以每當港元匯率超過1美元兌7.75港元這條警戒線時，金融管理局即透過外匯基金在市場吸納港元出售美元。
這么做會導致銀根收緊，銀行同業隔夜拆解利率飛速上升，隨之而來的是貸款利率上升。
外部經濟環境的不景氣，以及市面上高企的貸款利率，使得香港的資產大幅貶值。股市受到了嚴重的影響。
10月20日至23日恒生指數從13601.01點，跌至10426.30點。僅10月23日恒指就暴跌1211.47點，創下歷來最大跌幅。這一記錄并沒有保持多久，10月28日香港股市下跌1438.31點，再創歷史記錄。后來盡管港府也出手托市了，但恒生指數還是一度跌到了6544.79點的低點。
股市泡沫破裂，樓市泡沫也破裂了。到1998年5月，香港住宅樓宇價格已較1997年第二季最高峰時回落約三成半，私人住宅單位總存量的價值從高峰期的38710億元跌至25160億元。
為了保持港幣匯率穩定，金融管理局即透過外匯基金在市場吸納港元出售美元，最后導致了香港通貨緊縮，刺破資產泡沫，金融危機在香港蔓延。表面上看，似乎是因為聯系匯率制度的僵硬，導致必須如此操作，最終通貨緊縮，但其實泡沫早晚會破，與其怪聯系匯率制度此刻刺破泡沫，不如想想為什么之前泡沫會吹這么大。
再說，不保住聯系匯率制度，不維持港幣匯率穩定，難道就任由港幣貶值，讓國際炒家收割嗎？
香港大學金融學教授饒余慶就認為不應該取消聯系匯率制度，因為：
“這種絕望的做法只會使香港重蹈1982-1983年危機的覆轍，正中國際投機家的下懷，只要看韓國印尼泰國等國所遭受的洗劫，就會理解為什么脫鉤是一種‘魔鬼的選擇’。”
很多時候決策者做得不過是電車到來之時，選擇把電車扳到哪一條軌道上。軌道上總會有孩子在玩，只是多和少的問題——而且這電車總是定時來一趟。那么問題來了，為什么軌道上總會有孩子在玩呢？
過度擴張：最大華資證券公司的倒下
因為孩子們的日子都不大好過。
銀根收緊，通貨緊縮使香港大小公司的財務狀況普遍惡化，部分過度冒進的公司就只能吃了吐，倒閉清盤或大幅收窄業務。
其中令人震驚的，是百富勤的清盤。
百富勤創立于1988年，創始人是香港投行界的實力派人物，又得到長江實業主席李嘉誠、合和實業主席胡應湘、中信泰富主席榮智健等人的注資。
雖然成立時間較晚，但到了1997年亞洲金融危機前夕，百富勤已經發展成香港最大的華資證券公司，擁有241億元資產、1750名員工、分支機構遍及全球28個國家或地區。
百富勤的清盤，在當時影響很大，以至于1999年時任港府財政司司長曾蔭權還牽頭調查過百富勤倒閉的原因，以改善香港金融監管。
獨立調查報告指出，百富勤倒閉的近因是亞洲金融危機，并非兩家公司的董事所能預料。但是，公司的報告及會計程序、風險管理和內部審計方面的基礎系統都有問題。報告還指出，公司在管理上存在漏洞，擴張太快，公司內部監控則被忽略了。
百富勤擴張的一大方向是東南亞的業務，但是擴張過快，在緬甸、越南、泰國、印尼等地的分支機構管理容易出現混亂，風險逐漸積累。
然后，1997年7月金融風暴起自泰國，百富勤就首當其沖遭受了沖擊，關于百富勤會出問題的傳言在金融市場傳開了，百富勤投資股價大幅下跌。
百富勤當時還是積極自救了的。11月16日，百富勤投資宣布將引入蘇黎世中心集團作為策略性股東。根據協定，蘇黎世中心集團認股條件是其對進一步的盡職調查的結果感到滿意，并從公告發布之日起到認購之日百富勤投資的經營狀況及市場沒有發生重大變化。
一個月后，百富勤投資宣布，美國第一芝加哥銀行全資附屬公司將根據蘇黎世中心集團相同條款，認購總值2500萬美元的可換股贖回優先權。
但是亞洲金融危機仍然在深入。
這次波及到了印尼，印尼盾匯率大幅下跌，導致1998年1月穆迪和標準普爾相繼將印尼信貸評級降至垃圾債券水平。
印尼盾在一個星期內急挫至1.1萬元對1美元的歷史低位，而百富勤投資在印尼擁有6億美元的巨額投資，印尼盾貶值如此之快，使得百富勤投資的印尼債券貶值嚴重。
這個時候的百富勤簡直是神仙難救，之前打算施以援手的機構也害怕其巨坑深不可測。美國第一芝加哥銀行通知百富勤取消向其提供6000萬美元貸款的承諾，蘇黎世中心集團也就終止了談判。
1998年1月12日，百富勤投資發出公告宣告破產。
受百富勤破產事件的影響, 香港恒生指數這天一度跌破8000點大關，市場恐慌期很濃烈，以至于董先生不得不站出來呼吁市民：
“面對股市的漲落要做冷靜和明智的決定。”
說說容易，現實還是讓人恐慌的。就連百富勤這樣的大證券公司都能清盤，小證券公司的日子更不好過。有些小證券公司還爆出主要股東挪用客戶股票資產的丑聞，暴露出香港證監會的監管漏洞。
巨人破產：沒有什么大而不倒
百富勤還有一大業務，是幫助中資公司在香港融資并推動上市。這種在香港上市的帶有內地概念的股票當時被稱為“紅籌股”。它們為百富勤賺了很多錢，也讓它虧得血本無歸。
人們很看好內地經濟發展，股市泡沫時期，紅籌股股價漲得令人害怕——亞洲金融危機前夕，32只紅籌股平均市盈率高達106倍。
金融危機期間，紅籌股的泡沫被捅破了，股價一瀉千里，帶動港股下跌。后來像廣東國際信托投資公司（簡稱廣東國投）這樣在香港上市的廣東省政府擁有的金融機構居然也破產了。
說起廣東國投在香港上市，那也鬧出了大新聞。1997年3月，它在事先未通知中國證監會的情況下，想辦法分拆業務在香港上市，一度被中國證監會勒令暫停，在香港證監會的調停下才最終上市。但這并沒影響投資者的熱情，其股價一路飆漲。
好日子沒持續多久，亞洲金融危機就來了。
和所有廣東的東西一樣，廣東國投的膽子一直很大，其業務擴張也很快。據稱，其投資參與了3000 多個項目, 進入金融、證券、貿易、酒店、旅游、投資顧問及交通、能源、通訊、原材料、化工、紡織、醫療等跨度極大的幾十個領域，算是個資本巨無霸。
這樣盲目擴張，國內外投資人仍然信任它，是因為廣東國投背景深厚，改革開放初期成為全國對外借貸和發債的“窗口公司” 之一。大家都以為它背后有一個強大的祖國，是不會倒下的。
等到亞洲金融危機爆發后，國務院召開了中央金融工作會議, 防范和化解金融風險。
然而廣東國投仍不收手, 在國內引資攬存, 并漫無節制地向廣東省內外、境內外500多家債務人, 主要是廣東省內債務人發放貸款近130 億元, 審查又沒跟上, 于是發生了嚴重的債務支付危機。
這又是一個泡沫時期高速擴張，管理混亂，泡沫破裂后一地雞毛的慘劇。
1999年1月，廣東國投向廣東省高級人民法院遞交了破產申請書。
如今的一位大領導，當時是廣東省常務副省長，就曾在接受《財經》雜志專訪時稱：
“這個公司嚴重資不抵債，管理混亂，問題過于嚴重。以往也不是沒有做過別的努力、想過別的辦法……但是賬外有賬，一時間都不知道債務窟窿究竟有多大。只好先宣布關閉，便于查清情況。后來發現問題實在嚴重，所以先申請破產。因為不這樣做情況只會更糟。”
廣東國投的危機，以及其他多只紅籌股的低迷表現，讓投資者對紅籌股的信心一度破滅，1998年紅籌股全年成交量比起1997年大跌65%。多年后投資者才對紅籌股重拾信心。
在亞洲金融危機中，港府已經下了很大努力，保住了聯系匯率在制度的穩定，也努力托市了，但結果仍然十分慘淡。畢竟危機來了，誰都不能獨善其身。
但那些更魯莽的人肯定要付出更大代價。
“當音樂停止，一切會變得復雜。但是音樂仍在演奏，你必須起身舞蹈，我們仍然在跳舞。”
危機來了，事情真的變復雜了。音樂停止的時候，你甚至看到了以往西裝革履的玩家甚至在跳脫衣舞，跳著跳著人就從舞臺上消失了，真是人走茶涼。
不過隨著世界經濟的復蘇，香港經濟也逐漸恢復，1998年8月之后，香港股市開始重新繁榮起來，2000年3月28日更是升到了18397.57點的當時最高紀錄。
于是新的一輪音樂開始演奏了。
參考文獻：
香港金融史：1841-2017[M]. 三聯書店(香港)有限公司, 2017
唐曉陽. “廣東國投”為何從輝煌走向破產[J]. 國家行政學院學報, 2000(3).
巴曙松. 百富勤:葬送在細節的魔鬼中[J]. 南風窗(06):66-69.
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