拆解碧桂園：毛利率下滑仍踩一道紅線，安全事故未消除
圖片來源@視覺中國
文丨市值榜，作者丨何玥陽，編輯丨趙元
在去年收入、利潤等核心指標(biāo)下滑之后，8月24日，碧桂園拿出了一份回暖的成績單，收入和利潤有不同程度的增長。
漲幅不同的背后是毛利率的下滑。碧桂園在房地產(chǎn)開發(fā)上選擇的是“薄利多銷”，毛利率的下滑，意味著利潤空間收窄。
高周轉(zhuǎn)被楊國強(qiáng)看做戰(zhàn)無不勝的法寶，也是碧桂園登上宇宙第一房企之位的重要推手。
高周轉(zhuǎn)模式除了能帶來效率提升，也會帶來一系列負(fù)面效應(yīng)：因為壓縮周期，導(dǎo)致施工安全事故頻發(fā)，也可能會因為抽逃資金導(dǎo)致爛尾樓，侵害購房者的利益，監(jiān)管趨嚴(yán)是可以預(yù)見的事。
在碧桂園頻頻被曝出安全事故后，2018年，楊國強(qiáng)提出為了立基百年，寧可放慢一些發(fā)展速度。三年過去了，碧桂園發(fā)生了哪些改變？
01、毛利率連續(xù)下降，仍踩紅線
相較于去年底的多項財務(wù)指標(biāo)負(fù)增長，此次碧桂園的業(yè)績表現(xiàn)可圈可點。?
2021年上半年，碧桂園實現(xiàn)總收入2349.3億元，同比增長27.02%，毛利潤為462.8億元，凈利潤為224.2億元，同比僅增長2.3%，歸屬于股東的凈利潤為149.96億元，同比增長6.11%。
利潤增幅遠(yuǎn)小于收入增幅，癥結(jié)在于毛利率逐年下滑。
地產(chǎn)行業(yè)比較特殊，實現(xiàn)銷售和確認(rèn)收入之間有較長的時間差，短則一年多，長則三年。因此當(dāng)前看到的收入、利潤、毛利率是前兩年的項目的最終財務(wù)成果。
碧桂園的中期發(fā)布會上，常務(wù)副總裁程光煜稱，從2019年下半年之后，項目質(zhì)量大幅度提升，2020年和2021年獲取的項目毛利率水平大概在20%—25%，預(yù)計毛利率的最低點將出現(xiàn)在明年。
在去年業(yè)績發(fā)布會上，碧桂園總裁莫斌對銷售情況作出展望：公司有信心在未來三年每年錄得10%以上的權(quán)益銷售額增長。2021年上半年，碧桂園完成了階段性的任務(wù)，權(quán)益銷售3451萬平方米，權(quán)益銷售額3030.9億元，同比增長13.5%。
從銷售額上看，碧桂園已有“宇宙第一房企”的稱號，還提出每年10%以上的增速，這需要足夠的土地儲備和錢。
2020年年底，碧桂園的資產(chǎn)中有1.14萬億元是在建物業(yè)，也就是在施工中項目，2021年中期，在建物業(yè)略有降低，為1.13萬億元，這不必然造成無法完成10%的增速，只是一收一縮，有所相悖。
房企處于降杠桿周期，房款的回籠對于拿地補(bǔ)充貨值來說，十分重要。
2021年上半年，碧桂園的權(quán)益回款率為90%，這在業(yè)界是個很好看的數(shù)字。不過和自身比較，90%相較于2020年全年，下降了1個百分點，相較于2020年上半年則下滑了4個百分點。
這主要是受銀行銀行放貸“兩條紅線”的影響，按揭額度相對緊張帶來回款能力變?nèi)酰唇抑芷谔鞌?shù)也從30~40天延長到60天。
再來看外部融資，2021年中期，碧桂園的有息負(fù)債總額幾乎沒有變化，但得益于調(diào)整負(fù)債長短期結(jié)構(gòu)和以低利率的負(fù)債置換高利率的負(fù)債，發(fā)生的利息支出減少了21%.
當(dāng)前，碧桂園仍然踩了剔除預(yù)收款項后資產(chǎn)負(fù)債率這條紅線的“黃檔”房企，碧桂園給出的降為綠檔的時間也比較久—2023年，在此期間，每年有息負(fù)債的規(guī)模增速不能超過10%。
在信貸環(huán)境收縮和難以加杠桿的大背景之下，銷售持續(xù)增長不是件容易的事。
02、真的慢下來了？
能為股東賺錢、受投資者歡迎的公司至少會在產(chǎn)品、運營效率和運用杠桿三個方面占其一。
產(chǎn)品有競爭力有溢價能力表現(xiàn)為高毛利率，營運能力強(qiáng)表現(xiàn)為高周轉(zhuǎn)率，善于撬動更大的資金表現(xiàn)為高杠桿。這三個方面構(gòu)成了“股神”巴菲特最看重的指標(biāo)——ROE，即，凈資產(chǎn)收益率，這個指標(biāo)代表的是股東投入的一塊錢在一年內(nèi)獲得的收益是多少。
高財務(wù)杠桿行不通，為股東創(chuàng)造較高的收益率需要靠高毛利和高周轉(zhuǎn)。
相比于深耕一二線的房企，碧桂園20%左右的毛利率更像是薄利多銷。這背后，是三四線城市的土地彈性不大，依靠囤地模式享受土地升值的模式不適合碧桂園。
碧桂園一直是低毛利、高周轉(zhuǎn)的典范。碧桂園的董事局主席楊國強(qiáng)曾言：“高周轉(zhuǎn)是我們戰(zhàn)無不勝的法寶”“高周轉(zhuǎn)是抵抗任何風(fēng)險最有效的手段”。高周轉(zhuǎn)意味著對資金的高效利用，可以減少對資金的需求，有利于滿足三道紅線的要求。
碧桂園最有名的就是“456”模式，即拿地后4個月開盤，5個月現(xiàn)金流回正，6個月完成資金再周轉(zhuǎn)（也有說法是，6個月完成資金回籠，8個月完成資金再周轉(zhuǎn)）。
2018年，關(guān)于碧桂園高周轉(zhuǎn)再進(jìn)行提速的文件、截圖在網(wǎng)上廣為流傳，同樣是2018年，碧桂園頻頻被曝出工地事故，遭遇了一場信任危機(jī)。
事故頻發(fā)是否與高周轉(zhuǎn)有關(guān)？
上海奉賢區(qū)安監(jiān)局對海灣鎮(zhèn)的碧桂園項目售樓處6層屋面混凝土澆筑過程中模架坍塌事故的調(diào)查結(jié)論認(rèn)定碧桂園存在任意壓縮工期的行為，對事故的發(fā)生負(fù)有責(zé)任。
頻頻被曝出安全事故后，楊國強(qiáng)提出為了立基百年，寧可放慢一些發(fā)展速度。碧桂園方面也召開了發(fā)布會，現(xiàn)場鞠躬道歉，深感痛心與自責(zé)。
2020年5月16日晚間，廣西玉林市碧桂園鳳凰城建設(shè)工地發(fā)生電梯墜落事故，造成6人死亡；2021年3月12日，廣州市應(yīng)急管理局通報稱，該市增城區(qū)金葉子酒店二期項目“11·23”較大坍塌事故是一起生產(chǎn)安全責(zé)任事故，事故造成4人死亡……
玉林鳳凰城事故中，調(diào)查結(jié)果認(rèn)定碧桂園存在未定期進(jìn)行安全檢查、未及時辦理施工方變更項目經(jīng)理事項、未對監(jiān)理單位報告的安全事故隱患及時處理等未盡責(zé)任。
事故的悲劇還在重復(fù)著。
2021年半年報的業(yè)績會上，碧桂園集團(tuán)總裁兼執(zhí)行董事莫斌表示平均開盤又提前了36天。
03、高周轉(zhuǎn)頭上的達(dá)摩克利斯之劍
玩轉(zhuǎn)高周轉(zhuǎn)模式的一個核心是預(yù)售制度，預(yù)售制度能夠保證開發(fā)商在很短的時間里收回現(xiàn)金流，并投入到以拿地為開端的下一個周期里。
高周轉(zhuǎn)的模式頭頂上懸著政策方面的三把利劍，還能夠靈多久，誰也說不好。
其一是拿地要使用自有資金。
據(jù)財新的報道，一二線城市均要求，房企拿地只能使用自有資金。
中國證券報消息，2021年8月17日，濟(jì)南和蘇州兩地發(fā)布的土地出讓補(bǔ)充公告中，對房企參與競拍的資金來源進(jìn)行嚴(yán)格把控，包括不得直接或間接使用金融機(jī)構(gòu)各類融資、房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上下游關(guān)聯(lián)企業(yè)借款或預(yù)付款，其股東不得違規(guī)提供借款、轉(zhuǎn)貸、擔(dān)保或其他相關(guān)融資便利等。
在執(zhí)行的過程中，是否使用自有資金，有一定的監(jiān)管難度，拿地的方式也可以是收購兼并。
這一條規(guī)定一方面在于禁止金融機(jī)構(gòu)的資金違規(guī)流向房市，另一方面，是禁止挪用預(yù)售款用于土地競拍。
其二是預(yù)售資金監(jiān)管趨嚴(yán)。
在合法的情況下，開發(fā)商預(yù)售收到的房款，需要老老實實地待在監(jiān)管賬戶里，很多房企為了提高資金的使用效率，套用預(yù)售資金的亂象層出不窮。建筑商和供應(yīng)商那里能拖則拖，或者用商票或者應(yīng)付款先打白條。
泰禾的旗下項目就曾出現(xiàn)因為擅自挪用預(yù)售款資金，導(dǎo)致項目停工的問題。近期，恒大在湖南邵陽的項目也因為監(jiān)管金額和實際銷售的金額不符，存在賬外收存和使用預(yù)售資金的行為而被暫停網(wǎng)簽。
有統(tǒng)計顯示，去年已經(jīng)有二十多個省市出臺了加強(qiáng)預(yù)售資金監(jiān)管的相關(guān)政策或?qū)嵤┘?xì)則，今年青島、惠州、無錫、福州等地也都有相應(yīng)的政策或排查，預(yù)售資金監(jiān)管逐漸形成了一種趨勢性的政策。
其三是現(xiàn)房銷售的政策傾向。
去年3月，海南開始全面改革商品房的預(yù)售制度，對于新出讓土地建設(shè)的商品房，實行現(xiàn)房銷售制度。
今年杭州的第二次集中土拍，調(diào)整了競價規(guī)則，開展“競品質(zhì)”試點，同時要求試點地塊實行現(xiàn)房銷售模式。
從政策層面上看，去年8月，經(jīng)濟(jì)參考報一文中提到，住建部、人民銀行在聯(lián)合召開房地產(chǎn)企業(yè)座談會時，有監(jiān)管人士表示，預(yù)售制度是過去房子緊缺時期的背景下所采取的政策，現(xiàn)階段現(xiàn)房供應(yīng)已經(jīng)足夠，那么預(yù)售制度是否合理，下一步將加強(qiáng)對此方面的討論。
新華社旗下的《半月談》更是直指：要避免“爛尾樓”的民生之痛，取消商品房預(yù)售制度勢在必行。
預(yù)售制度不會在短時間內(nèi)一刀砍掉。為了提升商品房的品質(zhì)和保障購房者的利益，已有不少地區(qū)出臺了加強(qiáng)對預(yù)售房款的監(jiān)管和提高取得預(yù)售許可證條件的相關(guān)規(guī)定。
對于高周轉(zhuǎn)的開發(fā)商來說，資金的回籠周期會明顯變長，如果徹底一刀切，可能會拉長至兩三年，高周轉(zhuǎn)的模式就會失靈了。
這也是碧桂園的阿喀琉斯之踵。
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