花貓哥哥:蛋殼公寓暴雷的深層次邏輯|2020-12-01
6358字，閱讀大約需要8分鐘。
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今天講講蛋殼公寓。
1? 我的糟糕經歷
老實說，對于因為蛋殼公寓暴雷而無辜受傷的租客，我是非常同情的，因為我也有類似的經歷，讓我很能體會當下蛋殼租客那種無助、絕望、憤怒的心情。
去年我們一家去四川旅游，途經都江堰的時候，經朋友推薦入住的是一家公寓式酒店——那種兩室一廳很適合家庭居住的公寓式酒店。
結果在這個酒店的居住卻是一場糟糕的體驗。
入住第二天早上6點，我就被一陣劇烈的錘門聲驚醒，匆忙披上衣服開門一看——還沒等我反應過來，一群男人就沖進房間要趕我們走！
我問為什么？
一個男人說他就是這套房子房東，這個酒店拖欠他的房租一直不付，所以他今天要收回房子，把房客趕走后換鑰匙。
當時我就非常憤怒——我只是一個房客，而且已經全額交了酒店費用，現在居然在清晨遇到這樣一出經濟糾紛，并且莫名其妙成為受害者，簡直不可理喻！
打電話報警，因為房東主張自己的權利，警察管不了。
打電話找酒店前臺，前臺表示愛莫能助。要求退還我繳納的酒店費用，前臺表示自己做不了這個主。
房間里這群男人還在那里吵鬧，考慮到老婆孩子都在身邊，沖突起來只能是自己吃虧，最后沒辦法只能憋屈地收拾行李走人。
有過這次體驗之后，從此我發誓絕不再住這個品牌旗下任何酒店。
我估計現在蛋殼公寓的租客心情與我那天早上差不多，可能還更糟糕，因為很多租客早就把全年租金通過租賃貸全額付給了蛋殼，現在蛋殼暴雷，都不知道找誰說理去！
現在網上基本是一邊倒的罵蛋殼——這個企業確實該罵，但是光是罵蛋殼能有啥用？
現在我們真正應該反思的是蛋殼為啥會暴雷？其深層次邏輯是什么？怎樣避免未來出現更多的蛋殼？
首先這里給一個觀點——蛋殼暴雷是因為其設計了一套建立在加杠桿基礎上的商業模式。
正所謂杠桿一時爽，爽完火葬場！
依賴加杠桿的商業模式大多是一條不歸路。
所以，不合時宜的金融杠桿就是蛋殼暴雷的主要因素。
這個不合時宜的金融杠桿就是租賃貸。
租賃貸才是藏在蛋殼暴雷后面最深層次的誘因。
下面我來給大家梳理一下其中的邏輯。
2? 傳統的房屋租賃
中國房屋租賃市場是一塊大蛋糕，很多年前就有不少資本準備深耕這個市場。我記得在蛋殼、自如等長租公寓崛起之前，就有很多人做長租公寓，只不過過去的資本做長租公寓的模式就完全不同。
7—8年前做長租公寓的商業模式是這樣的：
首先去租賃一套三房的清水住宅，因為是清水價格就比較便宜——我們假設租金就是1500元/月，然后通過簡單裝修，將這個三房戶型隔成4個居住房間（客廳也隔一個房間），每個房間都有獨立的門鎖（門卡），然后分別租給4個房客，每個房客每月收取租金800元（帶衛生間的主臥要高一些，一般是1100元左右），這樣每月租金可以收到3500元。
租金與租賃清水房的成本抵扣每月就有2000元盈余，一年就是2.4萬。一般租賃清水房都要求簽訂5年以上的合同，這樣2.4萬乘以5年就是12萬的毛利，扣除裝修費用（就是刷刷墻，地面鋪強化木地板，衛生間與廚房簡單弄一弄），就有7—8萬的利潤。
這種長租公寓的商業模式說白一點就是賺點辛苦錢，占用資金大，耗費時間長，雖然也有一些企業能拿到一些風投資金，但是總體而言很難迅速做大規模。
但是，從另一個角度來看，這種商業模式雖然笨拙，但確實能賺到錢——能賺錢的商業模式才有可能在產業鏈內部（包括租客與房東）實現良性循環，雖然也有一些企業因為資金鏈沒有撐住而破產，對社會的危害性還是比較小。
3? 管理層大力扶持
但是2015年之后，租賃房屋市場出現了重大變化。
這個變化就是管理層開始大力扶持住房租賃市場的發展！
2015年1月6日，住建部發布《關于加快培育和發展住房租賃市場的指導意見》后，一系列鼓勵和支持住房租賃市場發展的政策徹底激活了長租公寓市場。
2017年7月18日，住建部會同證監會等九部門聯合印發了《關于在人口凈流入的大中城市加快發展住房租賃市場的通知》，鼓勵銀行業金融機構在風險可控、商業可持續的前提下，加大對租賃住房項目的信貸支持力度，同時支持金融機構創新針對住房租賃項目的金融產品和服務，并且將廣州、深圳、佛山、肇慶等12個城市列為首批發展住房租賃試點。
在管理層大力扶持房屋租賃市場的宏觀背景下，為房屋租賃提供租賃貸款的金融產品迅速開發出來。
2017年11月3日，建設銀行深圳分行推出全國首個個人住房租賃貸款產品。在建行之后，銀聯、阿里、京東、百度這些金融和互聯網行業巨頭都紛紛涉足租房市場金融領域。
這里簡單講一講管理層為什么要大力扶持房屋租賃市場。
中國房地產市場是一個有點畸形的市場，說起來我們還只是一個發展中國家，人均GDP世界排名大致在70名左右，但是我們人均居住面積已經達到40平米（城市36，農村45），比很多發達國家還高。
不僅如此，中國城鎮自有房占比高達96%，世界第一！發達國家自有房占比一般在60%左右，比如美國就只有65%，德國甚至只有50%。
自有房占比太高讓中國房地產需求一直非常旺盛，說起來大家可能不相信——有5億人口的歐洲每年新開工住宅的面積還不如一個只有3000萬人口的重慶市！重慶
房產快速畸形的發展不僅綁架了我們的金融系統，還嚴重影響了其他行業的發展。所以，管理層年年對房地產市場進行調控，但是效果一直不佳。
另外，我們也要看到，中國有14億人口，如果長期要維持96%的自有住房率肯定是不行的，不管是環境與資源都承載不了。
怎么辦？
大力扶持住宅租賃市場就是一個辦法——將我們龐大的存量住宅市場盤活一方面可以更有效地利用資源，另一方面也可以降低商品房購買的需求。
揚湯止沸，不如釜底抽薪。
發展房屋租賃市場就是釜底抽薪的一個途徑。
所以，管理層支持發展租賃市場的思路是沒有問題的，金融機構配套推出房屋的租賃貸出發點也沒有問題。
但是上有政策，下有對策，偏偏就有人動了歪心思。
4? 蛋殼的不歸路
2015年1月，紫梧桐(北京)資產管理有限公司成立（就是蛋殼公寓的平臺公司），正式進入O2O租賃房市場。
看看這個時間點，你都不得不佩服這家公司嗅覺敏銳，1月6日住建部剛剛發布《關于加快培育和發展住房租賃市場的指導意見》，這家公司就掐著點立刻宣布進入租賃房市場。
一開始，蛋殼公寓發展比較慢，其做長租公寓的模式還是我們前面提到的那種笨辦法——利用自有資金（或者股權融資）租賃成套住宅，改裝分零出租給房客。
但是2017年租賃貸這種金融產品的出現，讓蛋殼公寓的管理層看到了一條利用金融杠桿迅速做大規模的機會。
簡單的說，還是過去長租公寓的商業模式，只不過在最后的環節疊加一個讓房客去申請租賃貸款的環節——
這個增加的環節簡直就有點石成金的魔力，讓長租公寓過去那種占用資金大，耗費時間長的商業模式蛻變成一種可以迅速圈錢的金融游戲。
蛋殼公寓租賃房屋對房東一般是按季度付款，也就是只付3個月租金，但是有租賃貸的支持，讓蛋殼公寓可以一次性收到這套房子全年的租金，然后由房客每月還租賃貸款——
相當于長租公寓平臺用季度付款租賃的房子卻可以收到全年的租金，就算不計平臺租房成本與出租房子的差價，長租公寓平臺可以占用9個月的租金。
這是巨大的利益！也是巨大的誘惑！
我們假如蛋殼租賃一套房子每月租金是2000元，前期只要付給房東6000元，假如還是以2000元出租給房客，銀行一次性打到長租公寓平臺的租賃貸款就是24000元，扣除支付給房東的6000元，還可以占用18000元。
一套房子就是1.8萬，十萬套房子就是18個億！50萬套房子就是90個億！
也就是說，只要長租公寓租賃房子越多，就可以占用無限多的資金！
誰能抵御如此大的誘惑？
所以，租賃貸這個金融產品出來之后，國內長租公寓平臺突然開始瘋狂地擴張。
過去這些平臺租賃房子多少要挑選一下房源——最好是3房以上戶型（便于分割成多個房間），還要與房東來回拉鋸幾回壓壓價格，但是現在只要是房子一律都不計成本的租下來，租賃價格超過市場價也滿不在乎。
但是，高價租賃的房子怎么找到房客？
那就是低價出租！
雖然算起來看出租價格與租賃成本出現倒掛，但是平臺方已經不再是靠租賃房屋的差價來盈利，而是靠租賃貸來占用大量資金實現對市場的占領。
不知不覺之中，這些長租公寓平臺的商業模式已經發生了本質的變化——從過去靠租賃房子賺錢，變成純粹依賴杠桿來擴張。
房屋租賃反倒是不斷失血的生意，必須通過不斷融資才能填平房屋租賃運營的虧損。
按：2017年蛋殼公寓用戶使用租賃貸比例為91.3%，貸款金額為9.38億
2018年蛋殼公寓用戶使用租賃貸比例為75.8%，貸款金額為21.27億
2019年前9個月蛋殼公寓用戶使用租賃貸比例為67.9%，貸款金額為31.57億
在蛋殼公寓廣泛使用租賃貸的這三年累計虧損超過40億。
當然，這種商業模式在向投資者融資的時候也能講一個邏輯自洽的故事——互聯網平臺前期虧損是正常的，一旦實現對市場的壟斷，培育出消費者依賴平臺消費的習慣，后期可以或者通過壓低房東租賃成本，或者慢慢提高租房價格來實現盈利。
這樣的例子很多，比如美團、滴滴都是類似的案例。
但是長租公寓平臺與美團、滴滴這類互聯網平臺卻有本質的區別，美團也好、滴滴也罷，其起家的過程都是靠市場化融資來度過前期的燒錢階段，即使它們最后死掉，虧掉的只是資本投入資金，也不會造成什么社會性的動蕩。
長租公寓不同，它前期燒錢來源之一是靠租賃貸來圈錢，這些租賃貸都是無數個房客承擔還款風險，一旦這些長租公寓死掉，必然會造成廣泛的社會動蕩。
蛋殼公寓就是走上了這條不歸路。
5??平臺暴雷的利益鏈條
在蛋殼公寓飛速的擴張中，一方面企業擴張速度太快占用大量現金流，另一方面其依賴租賃貸來擴張的商業模式越來越像一個龐氏游戲——
相當一部分公寓租賃嚴重虧損，必須靠更多的租賃貸來彌補虧損，一旦租賃貸以及外部融資帶來的資金無法平衡內部的現金流時，平臺暴雷就是一種必然。
平臺一旦暴雷，最無辜的就是蛋殼租房人群。房東為了減少損失肯定會采用各種手段收回自己的房子，但是租房客怎么辦？
雖然租房客通過租賃貸已經支付了蛋殼全年租金，現在蛋殼暴雷，房東暴力收房，租房客不但只能委屈地搬家，還不得不要按時歸還租賃貸的貸款——畢竟租房貸只是租房者與貸款金融機構的借貸關系，違約不還款可是要上征信的！
大家看看長租公寓暴雷后的利益損失鏈條。
房東有損失，但是一般也就是3個月的房屋租金沒收到，還可以通過收回房屋來止損；
貸款金融機構基本沒有損失，一般也沒有誰愿意為了1—2萬的貸款影響征信；
租客損失巨大，很多租房人群通過租房貸交了一年的房租，實際可能就只住了1—2個月！
理論上租客可以起訴蛋殼要求賠償，但是蛋殼現在已經資不抵債，就算法院判決下來租客勝訴，也沒有可以執行的財產！
上述利益鏈條的損失情況說明了什么？
任何時候我們都要對企業加杠桿的行為百般警惕！
企業加金融杠桿，成則獲利巨大，一旦失敗則是整個社會來買單——甚至是關聯利益鏈條最弱勢的群體來買單！
今年10月24日，在外灘金融峰會上，馬云在其20分鐘演講中對金融監管進行全面抨擊，其中很有一些“金句”現在對照蛋殼公寓暴雷案例來看頗有諷刺意味。
—巴塞爾協議比較象一個老年人俱樂部；
—中國不是金融系統性風險，中國金融基本上沒有風險，是缺乏系統的風險。
—我們現在管的能力很強，監的能力不夠，好的創新不怕監管，但是怕昨天的方式去監管，我們不能用管理火車站的辦法來管機場，不能用昨天的辦法來管未來。
—全球很多監管部門監管到后來，變成了自己沒有風險，自己部門沒有風險，但是整個經濟有風險，整個經濟不發展的風險。未來的比賽是創新的比賽，不僅僅是監管技能的比賽。
—金融的本質是信用管理，我們必須改掉金融的當鋪思想，依靠信用體系。
—過去16年，螞蟻金服一直圍繞著綠色、可持續和普惠發展，如果綠色、可持續和普惠、包容的金融是錯誤的話，我們將會一錯再錯、一錯到底。
說實話，我個人對馬云這番言論是很反感的。
現在僅僅一個租賃貸的金融產品被長租公寓平臺“創新模式”利用，就形成社會性的動蕩，讓無數租客欲哭無淚，大家可以想想，如果放縱一些企業去搞金融創新，無限制加杠桿會是什么結果？
6? 金融市場的監管
最后說說監管的問題。
我國金融領域的監管也是摸著石頭過河，這個摸著石頭過河其實就是管理層與市場不斷博弈的過程。
管得嚴一點，市場就各種抱怨管得太死，扼殺經濟的活力；管得松一點，然后就有無數人挖空心思找監管的漏洞，衍生各種金融亂象。
十八大之前，市場主流聲音就是我們金融體系太僵化，與實體經濟需求嚴重不匹配，然后十八大報告就提出要“鼓勵金融創新”——
希望通過金融創新讓我們金融體系更有活力，結果很多人打著金融創新普惠金融等等漂亮的旗號搞出來的卻是P2P——
用高額利息募集社會資金，然后把資金投放到劣質項目上，引發一系列社會問題。
租賃貸本來是一個很好的普惠金融產品——向租房人群提供低利率貸款，降低城市低收入人群租房門檻。
結果這個普惠金融產品被長租公寓鉆了空子，通過一套商業模式設計，最后租房客承擔風險的租賃貸變成蛋殼這樣的長租公寓平臺圈錢的工具。
所以，在發現長租公寓平臺利用租賃貸大規模圈錢并且逐漸暴露出各種問題之后，管理層制定了對租賃貸的監管政策。
2019年底,國家6部委出臺《關于整頓規范住房租賃市場秩序的意見》,提出不得以隱瞞、欺騙、強迫等方式要求租客使用“租金貸”,同樣不得以租金分期、租金優惠等名義誘導租客使用“租金貸”。
更為嚴厲的是，文件要求 “租金貸”收入占比不能超過租賃企業租金收入的3成。
這個對租賃貸嚴厲的監管政策讓蛋殼公寓等長租公寓平臺獲取租賃貸的金額迅速銳減，某種意義上也就是提前戳穿了某些長租公寓依靠租賃貸玩龐氏游戲的泡沫。
所以，從2020年開始陸續就有一些長租公寓資金鏈暴雷而破產，陸續暴雷的長租公寓讓地方政府也紛紛加強對租賃貸的監管。
地方政府對租賃貸的監管辦法是針對住房租賃企業“高進低出、長收短付”提出的針對性舉措，比如將“高進低出”“長收短付”等高風險經營行為的住房租賃企業列入經營異常名錄，加強對租金、押金使用等經營情況的監管。
越來越完善的監管政策讓蛋殼公寓這個依靠圈錢來支撐企業擴張的長租公寓平臺終于玩不下了！
雖然今年1月蛋殼成功在美股上市解決了1.3億美元的融資——但是這點資金怎么可能填平蛋殼公寓巨大的資金窟窿？
于是蛋殼公寓暴雷就不可避免。
某種意義上，蛋殼公寓這類靠著加杠桿來圈錢運營的長租公寓平臺早一點暴雷對社會的不良影響還算是要小一些，如果等到蛋殼公寓圈了幾百個億后暴雷，那對社會的沖擊就太大了！
還是那句話，我們任何時候都要對企業加杠桿的行為百般警惕！
特別是加杠桿的風險與收益不匹配的情況下——無限加杠桿成則獲利巨大，敗則全社會買單，絕大多數企業都很難抵御這個誘惑。
按：可能有人會有疑問，國家在租賃貸推出來的時候為啥不配套嚴格的監管措施？
我們從事后來看當然覺得這些監管措施很有必要，但在國家事前對一個金融產品出臺很復雜的監管措施還是很難的。
比如現在暴露出來長租公寓平臺存在普遍的“高進低出”（高價租賃房屋，低價出租）“長收短付”（一次性收取全年租賃貸款，分期支付給房東）都是很具體的企業經營行為，在特定的時期，企業偶爾運用這些手段也是比較正常的。
前期如果國家對企業經營行為管得太細太具體，不僅方方面面輿論壓力很大，而且也不大符合“讓市場決定資源配置”的基本原則。
希望蛋殼公寓暴雷之后，未來中國房屋租賃市場逐步走上一條良性健康的發展道路。
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